安信证券-启明医疗申请港股上市：在中国推出首个TAVR（经导管主动脉瓣置换术）产品的器械公司-190808

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　　■事件：香港联交所官网显示：启明医疗于2019年8月5日发布招股书。公司或成为首家按港股新标准上市的无利润医疗器械公司。
　　■TAVR（经导管主动脉瓣置换术）为SAVR（外科主动脉瓣置换术）以外的一种良好治疗方式：SAVR为外科主动脉瓣置换术，是一种通过开胸手术治疗严重主动脉瓣狭窄的疗法。由于手术风险高，某些患者不适合进行此类手术程序。作为SAVR以外的一种良好治疗方式，TAVR属一种较先进的心血管介入技术，通过血管路径植入人工瓣膜来治疗主动脉瓣狭窄。TAVR所引起的创伤较少及手术后恢复期较短，适合不合资格进行SAVR治疗的严重主动脉瓣狭窄患者。越来越多TAVR对低度至中度手术风险患者进行。由2014年至2018年，全球已进行的TAVR手术数目按复合年增长率22.5%急速增长，预期于2018年至2025年按复合年增长率15.0%进一步增长。
　　■目前启明医疗收入主要来源于VenusA-Valve产品的销售：作为在中国推出首个TAVR产品的先行者，公司的产品为中国的领军专家制定医生进行TAVR及TPVR手术的指引带来了相关临床经验。自公司于2017年8月推出VenusAValve以来，公司于2017年、2018年及截至2019年5月31日止5个月产生的收入分别为人民币1820万、1.15亿及8620万元，主要来自销售VenusA-Valve。
　　■中国目前仅有三款TAVR产品获准上市。公司的VenusA-Valve为治疗主动脉瓣狭窄（目前全球患者约1930万人）或主动脉瓣返流患者(目前全球患者约2600万人)而设计。中国目前仅有三款TAVR产品获准上市，包括公司的ValveA-Valve、苏州杰成医疗科技有限公司的J-Valve及微创医疗的VitaFlowValve（于2019年7月获NMPA批准）。招股书显示：按2018年的植入量计，公司的ValveA-Valve占中国市场份额约79.3%。
　　■由于研发投入较多，公司目前仍处于亏损状态。截至2017年及2018年12月31日止年度以及截至2019年5月31日止5个月，公司毛利分别为人民币1510万、9900万及7120万元，毛利率分别为83.1%、85.8%及82.6%。公司报告期分别产生亏损净额人民币1.58亿、3.01亿及1.38亿元；因为公司开支超出公司现有产品（主要是VenusA-Valve）销售所得毛利，其中研发成本一项占同期收入总额的646.1%、90.8%及95.6%。
　　■风险提示：研发风险，政策风险，商业化风险