华宝证券-宏观策略报告：避险思路为前提，寻找充足安全边际-190808

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　　投资要点：
　　下半年经济工作的核心目标是去杠杆和结构性改革，货币政策大概率以我为主以提供相对宽松的流动性环境，但不会大水漫灌。面对经济下行压力的加大，政策以托底为主而非刺激，通过减税降费和稳定制造业以恢复企业盈利，债券的胜率高但性价比不够高，长久期利率债面对风险的波动较大，所以建议低配，待不确定性缓和后再考虑加仓；短久期票息策略相对安全，但为保证相应的收益可以适当增加杠杆。弱经济情况下，虽然股票趋势走弱，但部分利空出尽情况下，跌出来一些充足安全边际，如果逢低吸纳安全核心资产，精选科技成长标的，左侧布局绝对低估值的港股机会，都可以寻找到可观的投资机会。
　　全球经济市场环境陷入交织困局，面对多元的困难、目标以及条件变化，下半年的资产配置和投资策略需要把握宏观四个重要的权衡点的位置和位移变化，也要做好应对全球危机模式的准备：
　　一、稳增长与经济结构性改革：经济有韧性，面对经济下行的容忍度提升，政策以托底的作用为主，而非刺激经济发展，改革将再向前迈步，稳增长压力不大的情况下倾向偏重经济结构性改革，但力度较弱。
　　二、防范化解重大风险与去杠杆：银行体系的被动去杠杆已经启动，下半年的核心在于如何预判并且防范化解被动去杠杆过程中的风险，信用派生衰减下对民营中小微企业的流动性挤压需要关注。
　　三、利率与汇率：当前的大环境有三个，一是全球趋于宽松的货币政策和需求减弱的经济，二是中美经贸摩擦下已经破7的人民币汇率，三是银行被动去杠杆下增速会走低的社融。去杠杆和结构性改革倾斜所以会需要一个松紧适度的流动性环境，短期内快速推进过于友好的货币政策可能会埋下问题的种子。下半年大概率是保持适度宽松的货币环境，但不会大水漫灌，同时延续适时适度逆周期调节，相比国外快速大规模甚至超预期的降息，我们将保持相对独立、逐步友好的货币政策。
　　四、资本市场发展与金融供给侧改革：二者相互包含与关联，对于金融供给侧改革我们的观点是始终会持续推进，对于投资来说需要关注的有两点：一、正常的制度改革所带来的投资环境调整及相应的投资机会与风险；二、金融机构博弈的过程引发的风险及相应的制度变化（典型的如理财子公司集中涌入现金管理类产品领域所可能带来的制度调整和相应的市场风险）。
　　金融市场透视情况：
　　银行资产增速降低影响到非银再到实体：6月同业信任打破以来，中小银行资产增速骤减，银行缩表的影响从传导快且直接的非银机构，开始慢慢传导至实体经济，最外围的民间借贷、P2P等利率已出现大幅攀升。
　　优质资产持续吸金：继续还是改变？资金集中流向风险小、质量优的股债资产，贸易环境不确定性之下的避险效应显著。后期对利空的敏感性逐渐降低，但风险偏好是否可以提升还需要确定性好的信息来助推，否则价格会出现僵化。一旦后期贸易环境出现改善或经济可以保持相对稳定的预期加强，则集中于优质资产的资金恐就会出现腾挪。
　　做好面对全面且不可逆的信用分层的准备。同业的信用分层会持续，但是不会一刀切，而是会平滑分层。同业的分层会强化并巩固企业债的信用分层。
　　投资策略：
　　（1）债券的胜率高但性价比不高：债券收益率下行是大概率事件，货币环境相对宽松但不会过度宽松，下行空间有限。胜率高但赔率不高的情况下，叠加外部的不确定性因素，会使得高配利率债尤其是长久期利率债有一定风险，一旦贸易环境舒缓利率阶段性走高，则波动性风险加大，所以建议低配，待不确定性缓和后再考虑加仓；短久期票息策略相对安全，但为保证相应的收益可以适当增加杠杆。
　　（2）股票的趋势弱但能寻求相对稳定的投资机会：从经济基本面、情绪面和流动性判断，股市走弱势大概率事件，行情走弱但不会大幅下行，不具备下探前期2440低点的环境支撑，轻指数重标的是目前的最佳策略选择，逢低吸纳安全核心资产（如消费下沉、新型基建），精选科技成长标的，寻找能够穿越周期、空间足够的充足安全边际并坚定持有。
　　风险提示：中美贸易谈判破裂风险、全球经济增速下行超预期。