东方证券-上海环境-601200-未来三年将迎来项目密集投产和业绩集中释放-190809

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　　核心观点
　　2019-2020将迎来项目密集投产和业绩快速释放：2017-2018年公司先后中标10余个垃圾焚烧项目（规模超过13000吨/日）。目前所有的项目都已开工，上海环境即将迎来垃圾焚烧项目的密集投产期，预计2019年将投产2100吨/日，2020-2021年将投产11900吨/日；同时危废、湿垃圾、建筑垃圾处理等运营项目也将陆续投产。因此到2021年末，公司将成为国内产业链最全、运营体量最大的固废处理行业龙头之一，年收入规模将超过50亿。
　　垃圾分类带来湿垃圾业绩增量，垃圾焚烧享受“量增”、“热值增”：实施垃圾分类后上海还有超过5000吨/日的湿垃圾处理缺口，假设增量的湿垃圾处理上海环境的市场占有率为50%，湿垃圾处理费为600元/吨，我们认为公司在湿垃圾处理项目上将产生5.5亿元的收入弹性；从长期看，上海存量的垃圾填埋转向焚烧是大势所趋，这将会弥补垃圾分类造成的垃圾焚烧厂进场量的下滑，由于垃圾热值提升，垃圾焚烧发电收入将增加32元/吨。
　　未来或启动集团资产注入：城投控股在2016年发布的重组计划书中，明确表示未来在获得政策允许、行业主管部门认可及上市公司股东批准的前提下，在上海环境上市后将集团控制的其他污水、固废等环境类资产和业务注入上市平台。仅考虑控股股东水务、焚烧、危废业务，我们保守估计总营收体量达到30亿元。
　　财务预测与投资建议
　　根据公司在手项目，调整了投产计划表，调高湿垃圾处理的收入。我们预测公司2019-2021年归母净利润分别为6.16、8.03、10.71亿元（前值为6.29、7.95、9.24亿元），对应EPS为0.68、0.88、1.17元。根据可比公司2020年15倍PE，给予20%估值溢价，目标价为15.84元，维持买入评级。
　　风险提示
　　项目进度低于预期，资产整合低于预期，融资进度低于预期。