光大证券-协鑫新能源-0451.HK-上半年战略转型初见成效-190810

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　　◆中期净利4.10亿人民币，同比增长18.8%：公司2019年中期收入31.73亿，同比增长17.3%；中期净利4.10亿，同比增长18.8%；每股摊薄盈利人民币2.15分，同比增长19.1%。中期净利增长主要来自光伏电站的发电量同比上升22%至45.77亿千万时。
　　◆上半年平均上网电价0.74元/千瓦时、毛利率67.5%：截至2019年中期末，公司并网光伏电站的总装机容量为7.182GW。上半年平均电价（不含税）约0.74元/千瓦时，同比去年同期下降2分钱，主要原因是国内上网电价下调及公司在部分项目上采取竞争性竞标电价。上半年毛利率同比下降1.2个百分点至67.5%，主要原因是政府下调并网项目电价所致。截至2019年中期末，公司的电价应收款项（政府补贴）包括前七批、扶贫、待申请的第八批合计达88.11亿元，较去年末上升20.31亿元。
　　◆上半年战略转型初见成效：2019年上半年，公司在上市公司层面和项目层面积极与国内大型央企及地方国企战略合作，引进资本、优化股权结构。母公司保利协鑫（3800.hk）已于6月发布公告，计划转让公司总股本51%股权予华能集团。项目层面上，上半年3月，公司向中国电力国际发展有限公司出售280MW项目部分股权；5月，公司公告计划向上海榕耀新能源出售977MW项目部分股权，还有上半年完成了向中广核太阳能、三峡新能源的项目转让。四笔交易预计收回现金约29.5亿，加上相关债务终止并表，公司债务规模缩减约92.3亿。
　　◆维持目标价HK$0.33及“中性”评级
　　公司是国内最大的民营光伏电站运营商，受困于光伏发电补贴拖欠严重、资金成本高于国企、短债压力大等因素，降负债、轻资产化为当前公司首要目标。目前母公司和华能集团的股权交易还在进行中、有待公告。维持公司2019-2020年收入、净利预测，新增2021年收入、净利预测分别为64.92、8.16亿元。维持目标价0.33港币及“中性”评级。当前估值对应7.5x 2019年P/E。
　　◆风险提示：补贴回收不及预期；降负债不达预期。