华创证券-2019年7月通胀数据点评：CPI或现年内高点，PPI难改下行趋势-190809

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　　债市投资策略：通胀年内高点或已现，PPI转负对债市形成利好。后续来看，8月猪价可能继续对CPI产生扰动，但从首周数据来看，8月猪肉全国平均批发价环比涨幅在4%左右，小于7月整体涨幅，但需警惕猪肉价格上涨对其替代品价格的持续影响，考虑到翘尾因素转负，8月开始CPI或将开始下行，但下行速度可能受猪价影响有所减慢；PPI方面，翘尾以及增值税下调对生产资料价格产生影响的共同作用下，PPI转负短期内难以扭转。对于债券市场而言，通胀已经无忧，三季度CPI和PPI或均下行，叠加全球央行加速降息，或为国内货币政策打开空间，经济基本面方面，7月经济数据整体或维持弱势，债市向好趋势有望维持。
　　上午统计局公布数据显示，7月CPI同比上涨2.8%，环比上涨0.4%；PPI同比下降0.3%，环比下降0.2%，CPI升幅略超市场预期，PPI降幅同样大于市场预期。具体来看：
　　1、8月维持高位需猪肉价格涨幅加速走扩
　　翘尾因素快速走低，8月CPI若维持，食品分项环比需至少增加3%左右。8月CPI涨幅若维持2.8%的高位而非下行，则8月CPI环比则至少增长0.67%（8月同比等于去年9月至今年8月的环比连乘），由于非食品项8月季节性回落，保守估计回落至0.1%，则8月食品项环比至少增长3.1%。而7月猪肉价格大幅涨价的情况下食品项仅增长0.9%，要达到3%的增长难度较大。进一步估算，在所有的食品项价格增速维持7月涨幅的情况下，猪肉CPI环比需增长8.8%以上，对应全国猪肉平均价需增长10.5%左右。目前8月第一周全国猪肉平均批发价环比涨幅较7月明显回落，若后续猪价涨幅不加速扩大，CPI维持高位的难度较大。
　　7月PPI同比下跌0.3%，环比下行0.2%，跌幅超出市场预期，PPI短期进入负增长区间。受国际油价依旧疲软以及去年高基数影响，石油生产线上中下游出厂价均大幅下跌，是导致PPI超预期下滑的主要原因。另外，与铁矿石价格上涨明显一致，黑色金属冶炼业价格有所回升。PPI涨幅明显回落还受7月基数继续抬升影响，后续来看，8月国际油价大幅下跌，国内成品油下调，叠加PPI基数继续走高，PPI下行趋势短期或难以扭转。
　　2、对通胀预测问题的思考：对PPI预测涉及多个工业用品价格，但不同工业品对PPI的拟合度有所不同，在进行预测时，除需考虑多重共线性问题，还应考虑滞后期问题，相比较而言，CRB现货工业品指数滞后两期比南华工业品拟合效果更佳，同时考虑指数中部分没有涉及的工业品价格，对PPI的预测效果较佳。
　　风险提示：猪肉价格大幅上涨，原油价格剧烈波动。