中泰证券-化工行业周报：工业品通缩、农产品通胀，油价预计向基本面回归，关注厄尔尼诺推动下农化板块的投资机会-190810

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　　投资要点
　　宏观数据
　　本周公布了7月份PPI及CPI数据、同时出口数据超预期。整体国内经济仍未见触底迹象，价格体系仍保持工业品通缩、农产品通胀的趋势特征，化工行业同整体工业价格体系保持一致。产成品价格的持续下滑和宏观经济下行有关，在内需动力不足的背景下，预计工业企业利润仍处下行阶段，企业主动去库存仍将持续。厄尔尼诺是推升农产品价格上行的主要动力，或推动农化板块需求。未来或应关注全球逆周期政策下外需的变化及厄尔尼诺推动下农化板块投资机会。
　　PPI全部工业品价格同比下行速度扩大。本周公布的7月份全部工业品的PPI数据来看，环比-0.2%，较上月的-0.3%小幅收窄；全部工业品的PPI同比-0.3%，较上月下滑0.3个百分点，正式跌入负区间。
　　化工行业产成品价格整体保持下行趋势。分行业来看，化学原料与化学制品制造业PPI同比由上月的-3.8%回落至-4%，环比由上月的-1.1%回升至-0.5%；化纤制造业同比持平在-4.8%，环比由-3.1%回升至0.3%；橡胶和塑料制品业同比由-0.4%回落至-0.5%，环比由0%回落至-0.1%；。
　　CPI当月同比小幅上升。CPI同比2.8%较上月小幅上升0.1pct，其中CPI食品分项的同比由8.3%明显回升至9.1%，明显回升0.8pct；核心CPI和粮食类CPI同比保持平稳。
　　7月份外贸数据超预期。7月份，我国出口金额2215亿美元，同比增长3.3%，进口1764亿美元，同比减少-5.6%，贸易顺差450亿美元，同比增长63%。
　　原油市场
　　本周原油市场回顾：全球避险情绪持续蔓延，避险资产受到追捧，而与宏观经济息息相关的股市和原油价格大幅波动；美国原油出口量快速增加，布伦特和WTI价差明显收窄；沙特计划8、9两个月控制原油出口，以使全球供需恢复正常水平；美国原油钻机数持续下滑，未来需求增速将受到影响。本周布伦特收58.53美元/桶，较之前一周下跌3.36美元/桶，跌幅5.42%；WTI收54.50美元/桶，较之前一下跌1.16美元/桶，跌幅2.08%。本周影响油价的主要因素包括：（1）避险情绪持续蔓延，上周中美贸易谈判未取得明显进展，特朗普重提加征关税，在特朗普否认中美贸易冲突的长期化后，全球避险情绪仍在蔓延，主要股市大幅波动，黄金、主权债务及避险货币等都获得市场追捧，而基于对经济前景的悲观，原油价格受到持续抛售；(2)美国原油出口量创月度最高纪录,6月份美国原油出口量达316万桶/天，环比上月增加26万桶/天，创月度最高出口量的历史记录，美国出口的快速增加使WTI与布伦特的价差快速收窄，布油价格的跌幅也大于WTI；（3）沙特计划控制8、9月原油出口量，沙特一名官员表示，沙特将控制8、9月份石油产量在700万桶以下，以帮助消耗全球石油库存，并使市场恢复平衡。（4）美国持续下滑的钻机数据，美国本周钻机下降6台，至764台，这是美国目前连续第六周钻机数下滑，钻机数据通常领先美国原油产量4个月左右，持续下滑的钻机数或预示着美国原油产量增速的下滑。
　　上周原油产量维持高位，本周采油钻机数连续下降，上周炼厂开工率大幅上行，本周裂解价差收缩。从最新的EIA数据来看，上周美国原油产量为1230万桶/天，较之前一周增加10万桶/天；上周美国炼厂产能利用率为96.4%，环比前一周大幅增加3.4pct；上周美国汽油产量1042.1万桶/天，较之前一周增加0.5万桶/天，美国汽油库存为23517.2万桶，较之前一周增加443.7万桶。本周美国采油钻机数为764台，较之前一周减少6台；本周期货结算价计算的321平均裂解价差19.41美元/桶，较上周的22.46美元/桶，下行3.05美元/桶，炼厂盈利出现收缩。
　　页岩油企业调整经营战略，更加看重盈利能力。为抢占市场份额，页岩油企业加大资本开支，快速增产，结果导致油价的长期低位，美国油气企业间竞争较为激烈，且前期积累了大量债务，近期全球第四大油服巨头威德福债务缠身、申请破产，据统计2019年美国油田企业资本开支将减少5%，页岩油生产企业开始更加注重盈利。
　　下半年全球逆周期调节政策陆续出台，关注外部经济环境变化，今年以来，全球主要经济体越来越感受到降息、宽松的必要性，印度、澳大利亚率先降息，美联储7月份降息25个基点、同时8月开始停止缩表，另外6月欧央行行长表示将“将采取降息或重启资产购买计划”，这些都表明全球主要经济体新一轮的逆周期政策的调节周期已经开启。逆周期政策对冲经济下行压力，支撑油价。
　　2019Q3油价预测：油价将向基本面回归，2019Q3布伦特油价中枢在65$/桶。美国降息落地，油价支撑力来源于其商品属性（供需逐步改善），而油价压力来源于其金融属性（降息落地、中美贸易冲突、经济前景的悲观预期等）；随着金融属性利空的释放，短期油价仍能在持续好转的商品属性上寻找到支撑，我们认为油价仍具韧性。
　　石化产业链
　　石化产业链处于景气下行周期，低油价为产业链提供较高的成本优势，中间环节产品的价差将持续走阔，重点关注中间环节生产及一体化企业。
　　（1）从行业周期定位角度：终端需求增速放缓，上游三苯三烯等原料产能投放加速，石化产业链景气度整体进入下降周期。石化产业链上次盈利的高峰期是在2011年，其后高盈利驱动2012～2015年大量产能投放，需求成长减速，石化产业链陷入盈利下降周期，2016年开始全球经济复苏，加上原油价格下跌后，国内采用CTO/ MTO工艺的企业竞争优势降低，需求复苏，成本低位下石化产业进入盈利景气周期，2018年为上升周期第三年，2019年开始大量上游的烯烃、芳香烃产能投产，全球上游原料产能增速达5.5%，大幅高于2018年的3.1%并有加速趋势，然而全球经济增速已开始下滑，2019年4月IMF下调全球经济增速至3.3%，为金融危机以来的最低水平。上游原材料的扩产以及全球经济回落使石化产业链陷入景气回落周期。
　　（2）从成本端角度：油价位于80$/桶以下时，利于石化产业链的整体盈利表现。油价在80$/桶以下时，相较于CTO/MTO企业，石化产业链成本优势明显，同时低成本下，石化企业更易于将成本向终端消费者转移。目前美国页岩油主力产区的边际完全成本位于50美元/桶左右，当价格大幅上行时会刺激页岩油的产量快速攀升，并且伴随着下半年美国主产区至港口的管道的贯通，我们预计未来油价将长期位于80$/桶以下，石化产业链将维持较高的成本优势。
　　（3）产业链盈利分布角度：产业链扩产瓶颈主要来源于的中间环节，产业链盈利向中间环节持续转移。前期利差已经复苏明显的石化产业链下游的聚酯、PC、MMA等产品已处于扩产能周期，带动中游的PTA、MEG、PVC、酚酮等产品需求；上游三苯三烯等石化基本原料产能的快速投放，而中间环节的PTA、PVC、酚酮等产品新增产能不足，产业链整体的扩产瓶颈主要来源于中间环节；预计石化产业链中间环节产品的价差将持续走阔，相关公司业务的盈利将持续改善。
　　基础化工产业链
　　农化产业链：农产品涨价为农化行业带来增量需求，在行业有效供给持续收缩的环境下，伴随着农产品涨价，板块业绩弹性将充分释放，分析如下:1、农产品涨价趋势下，种植收益改善，种植效益的改善一方面提高农户采购农资的积极性，促进农户增加化肥的施用量、施用更多优质的肥料，另一方面，种植效益的改善，也增强了农户对农资涨价的接受能力；2、行业供给仍在收缩，在环保高压下，不符合环保要求的农化企业开工持续下滑，据卓创数据，环保整治以来，全国化肥产量下降29%，农药产量下降45%；但环保符合要求的龙头企业产量稳中有升，不断扩大市场份额，我们选择具有代表性的龙头公司，环保整治以来，化肥产销保持平稳，农药产销增长51%，市场份额向龙头公司集中的迹象明显。
　　磷化工产业链：“三磷”（磷矿、磷化工、磷石膏库）整治升级，优质龙头持续受益，黄磷开工率快速降低，库存历史低位，下游产品具有一定成本转嫁能力，价格上涨的弹性和空间均较高；黄磷涨价驱动下，磷化工一体化的草甘膦、磷酸盐企业盈利将扩张；磷酸一铵和二铵是“三磷”整治重点，供给收缩，成本平稳，且终端需求稳定，利于龙头企业市场份额和盈利扩张。
　　氟化工产业链：制冷剂升级换代及氟聚合物的持续发展，带动氟化工产业链需求稳定增加；同时国家重视原料萤石开采，不断提高行业准入门槛，供应持续收紧；氟化工产业链有望长期景气上行，利好布局萤石原料企业。日本限制对韩出口电子化学品，国内高等级电子氢氟酸厂商有望受益。ODS专项执法行动有望推升替代品141b价格。
　　炭黑产业链：供给端，炭黑产能过剩明显，国内炭黑目前产能800万吨，产量518万吨，开工率64.75%，2019年-2020年产能增速分别为1.7%和0%，产能增速明显放缓；成本端，国内煤焦油构成炭黑成本的80%，2016年至2018年在环保限产及去产能背景下，煤焦油价格明显上行，在高利润背景下，龙头企业煤焦油企业开始扩产，预计煤焦油价格有望承压，缓解炭黑成本端的压力；需求端，炭黑需求中70%流向轮胎需求，预计未来汽车销量边际下行空间有限，且存量市场将释放置换需求。
　　价格和价差跟踪。中泰化工持续跟踪的119个基础化工产品中，产品价格上涨的有25个品种，下跌的有44个品种。价格涨幅前五为：液氯、双氧水(27.5%)、聚合MDI(桶装)、纯MDI(桶装)、液氨，涨幅分别为265.85%、15.72%、9.80%、4.44%、2.98%；价格跌幅前五：维生素D3(50万IU/g)、三聚磷酸钠(工业级94%)、磷酸(85%)、黄磷、维生素B2:80%，跌幅分别为-7.03%、-9.28%、-10.03%、-10.06%、-10.55%。本周化工产品价差涨幅前五：复合肥价差、聚碳酸酯PC-双酚A价差、硬泡聚醚-环氧丙烷价差、华东纯MDI-苯胺-甲醛价差、尿素-无烟煤价差，涨幅分别为8.8%、1.9%、1.8%、1.3%、1.2%、1.1%。价差跌幅前五：尿素-LNG价差、二铵-磷矿石-液氨-硫磺价差、PMMA-MMA价差、三聚磷酸钠-黄磷-纯碱价差、氢氟酸价差，跌幅分别为-4.7%、-6%、-9.1%、-18%、-20.4%。
　　投资建议：建议布局高分红中国石化、低估值民营大炼化公司、农化板块、油服板块和非常规天然气开采公司。
　　1、建议重点关注：恒力股份、新凤鸣、荣盛石化等。
　　2、建议布局农化优质龙头：新洋丰、扬农化工、利尔化学等。看好下半年农产品价格的周期底部反转，农产品价格周期同厄尔尼诺周期高度相关，统计过去三十年厄尔尼诺强度同农产品产量及价格的关系，发现两者相关性明显，根据NOAA最新预测，今年厄尔尼诺将持续至年底11月份，主要农产品价格将迎来周期底部的反转行情，农产品价格有望持续上行。农产品价格的复苏有望推动磷肥、尿素、钾肥、复合肥等农资需求。此外，供给端的收缩助力行业复苏。以我国磷肥行业为例，由于我国磷肥行业长期产能过剩，受益供给侧改革，行业不但没有新增产能，反而正处于去产能周期。2015年至2017年，磷酸一铵产能增速分别为8.1%、18.4%、-8.4%，2017年产能增速录得首次下降，产能正处于去化过程中。由于供需两端持续向好，磷肥、尿素、钾肥等价格持续上涨，行业已经逐步走出底部。当前尿素、磷肥等价格持续上涨，有望推动相关公司业绩向上。建议重点关注：华鲁恒升、新洋丰、金正大、诺普信、藏格控股、扬农化工、利尔化学等。
　　3、持续推荐氟化工优质标的：金石资源（2700万吨萤石储量，采矿规模102万吨/年，酸级萤石精粉销量18.4万吨/年，PB6.1倍，PE38.8倍）；推荐具备高纯电子级氢氟酸产能的多氟多（高纯电子级HF 1万吨/年；PB 3.0倍，PE 162倍）；滨化股份（高纯电子级HF 0.6万吨/年；PB 1.83倍，PE 20.5倍）；推荐具备141b产能的企业三美股份（141b配额产能3.43万吨/年；PB4.23倍，PE17.3倍）；巨化股份（R141b配额产能0.66万吨/年；PB 1.73倍，PE 10.4倍）。
　　风险提示事件：下游需求萎靡的风险；产品价格下行的风险。