安信证券-通化东宝-600867-甘精胰岛素获批在即，公司有望迎来业绩拐点-190813

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　　■事件：公司19年半年度报告归母净利润同比下降0.85%。通化东宝发布19年半年度报告，实现营业收入14.35亿元，同比下降1.96%；归母净利润5.32亿元，同比下降0.85%；扣非归母净利润5.26亿元，同比增长1.00%；加权平均ROE为10.81%，业绩整体符合市场预期。
　　■期间费用率维持良好，胰岛素业务环比改善明显。分季度看，公司19Q2单季度营业收入与归母净利润增速分别为-3.18%和-1.67%，略低于19Q1业绩增速，这主要与去年同期业绩基数较高、房地产业务确认收入显著减少有关。分产品看，根据半年报披露，公司19H1胰岛素系列产品的营收占比为81.29%，即实现营业收入11.66亿元，同比增长7.49%，较18下半年营收增速（-15.21%）环比改善明显。其他业务方面，公司医疗器械与中成药业务预计维持相对稳定，而房地产业务预计确认收入较去年同期下滑明显。19H1公司期间费用率控制良好，其中销售费用率为23.79%，同比增加0.96pct；研发费用率为2.46%，同比下降0.69pct；财务费用率为0.81%，同比增加0.75pct；管理费用率与去年同期基本持平。
　　■胰岛素业务深耕基层市场，下半年有望迎来业绩拐点。自18Q3开始，公司主动调整胰岛素系列产品的销售策略与渠道库存，导致业绩增速出现短期波动。但根据公司公告，目前公司渠道去库存已基本完成，胰岛素系列产品恢复稳健增长，在去年同期业绩基数较高的情况下，19H1销售增速依旧达到7.49%，环比改善明显。随着国家分级诊疗逐步推进和新的基药目录的推出，公司加快乡镇医院和社区服务中心开发力度，基层市场覆盖率与医生粘性不断提升。同时，公司继续深化与商业公司的合作，保证胰岛素和针头试纸的终端覆盖。考虑到公司18下半年业绩基数较低，同时叠加胰岛素系列产品销售稳健增长，我们预计，公司有望在19下半年迎来业绩拐点。
　　■围绕糖尿病治疗布局多产品研发，甘精胰岛素有望年内获批上市。公司围绕糖尿病治疗领域，积极布局多种产品的研发。公司半年报披露，胰岛素类似物方面，公司甘精胰岛素于19年5-6月份完成生产现场检查和抽样工作，目前正处于中检院复核阶段，有望19年获批上市；门冬胰岛素于19年3月申报生产，并于4月份获得受理，预计20年获批上市；门冬胰岛素50预混于19年3月完成患者入组，门冬胰岛素30预混计划于19年完成患者入组；地特胰岛素与赖脯胰岛素处于临床准备阶段。公司还与法国Adocia公司合作，共同推进第四代胰岛素的开发，超速效型胰岛素类似物（THDB0206）计划19年底完成临床前研究，并于20H1申报临床。GLP-1类似物方面，利拉鲁肽于19年6月完成III期临床首例患者入组，度拉糖肽正在开展临床前研究。口服降糖药方面，瑞格列奈、曲格列汀及西格列汀等产品有望于20年以后陆续获批上市。甘精胰岛素等在研产品的陆续上市，有望成为公司新的业绩增长点。
　　■投资建议：买入-A投资评级，6个月目标价16.45元。我们预计公司2019年-2021年的收入增速分别为8.8%、16.4%、14.8%，净利润增速分别为15.0%、22.3%、19.3%，成长性突出；给予买入-A投资评级，6个月目标价为16.45元，相当于2019年35倍动态市盈率。
　　■风险提示：产品研发与获批进度不及预期、胰岛素销售及市场推广不及预期等