安信证券-生益科技-600183-中报业绩超预期，PCB毛利率创新高-190813

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　　■事件：8月12日，公司披露2019年半年度报告。2019年上半年实现营业收入59.73亿元，同比增长2.85%。实现归母净利润6.29亿元，同比增长18.02%。实现扣非后归母净利润5.92亿元，同比+22.82%。业绩超市场预期。
　　■传统主业议价能力强，覆铜板毛利率持续改善。公司2019 H1覆铜板和粘结片实现营收46.39亿元，同比-2.32%，毛利率22.96%（+4.40个pct）。覆铜板业务中5G产品占比不大，但传统产品毛利率改善明显。公司作为国产传统CCL龙头厂商，下游议价能力强，在中美贸易摩擦背景下虽然收入规模略有收缩，但毛利率甚至超过2017年景气高点。
　　■PCB业务单价明显提升，毛利率创新高。公司2019H1 PCB业务实现营收12.55亿元，同比+28.17%，毛利率32.73%（+9.13个pct）。下半年随着5G占比逐步提升，公司业绩有望持续。其中，公司PCB生产平台生益电子2019H1实现营收12.83亿元，净利润1.93亿元（占公司净利润近28%），分别同比增长28.0%和127.7%。其中，生益电子销售PCB板43.07万m2（同比-15.46%），据此计算单价从2018年1967元/平方米增加到2019H1的2978元/平方米。公司价格明显增长，带动PCB业务毛利率增长至32.73%，达到同行业的历史较高水平。
　　■业绩超市场预期，Q2放量明显。公司2019Q2单季度实现营收32.38亿元，环比+18.37%（Q1为-9.04%），同比+8.62%（Q1为-3.29%）。同时公司Q2单季度实现归母净利润3.79亿元，同比+33.89%（Q1为+30.96%），环比+52.25%（Q1为-0.03%）。2019年H1公司净利率为11.33%，同比增长1.62个pct。
　　■公司扩产积极，生益电子投入加速。公司2019 H1期末在建工程达到13.99亿元的历史高位，Q2单季度新增3.36亿元，其中生益益电子产能优化提升及东城厂三期扩产工程占在建工程余额的1/3，PCB产能扩张力度持续加大，有望持续受益5G建设。
　　■公司为5G高频高速CCL国产化替代龙头公司。其中，公司高频高速覆铜板专业产线南通厂及松山湖产线认证进展顺利，产能领先，积极参与国内核心设备商5G实验及产品材料设计过程。同时旗下PCB优质资产生益电子与深南、沪电等龙头公司并列为5G射频核心PCB供应商，有望受益于5G下半年景气周期。
　　■投资建议：我们预计公司2019年~2021年的收入分别为134.43亿元（+12.2%）、160.78亿元（+19.6%）、194.55亿元（+21%），归属上市公司股东的净利润分别为12.9亿元（+29.00%）、16.67亿元（+29.2%）、20.92亿元（+25.5%），对应EPS分别为0.57元、0.73元、0.92元，对应PE分别为39倍、30倍、24倍。结合公司未来在5G带动下的发展预期，我们给予生益科技2020年动态PE 35倍的合理估值，6个月目标价为25.55元，维持“买入-A”投资评级。
　　风险提示：中美贸易摩擦对市场估值波动的影响，5G收入占比仍较少。