华创证券-五大视角全面回顾中美贸易摩擦&数论经济·系列六：于细微处见知著-190813

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　　前言：过去一年，中美贸易摩擦不断升级。美对中加征关税清单已达2500亿美元。回望过去，我们试图回答这样几个问题：美对中加征关税的商品，最终谁来承担了关税成本？分行业看，哪些行业更有议价能力？各个行业的利润与投资是否已经受到明显的冲击？对于美国而言，哪些行业进口替代较为困难？对于中国而言，增加了哪些国家的出口以进行对冲？对于未加征关税的商品，是否已经在提前寻找新的贸易平衡？
　　总量视角：大概40%的关税成本由中国企业承担
　　对于2000亿清单涉及商品，我们量价拆分后，发现价格（不含关税价，下同）整体下行6%。参考暂未加征关税商品价格下行2%，可以认为中国企业额外降价了4%，承担了所加征10%关税中比例大概在40%（考虑到5月10日以后开始加征到25%，实际承担比例要低一些）。
　　行业视角：占清单规模55%的行业没有承担关税成本
　　对行业进行量价拆分后：1）大概占2500亿清单规模55%的行业，中国企业没有降价，意味着关税全部由美国承担。这些行业进一步又可以分为两类，一类是价格没涨也没跌，主要是中游装备业。另一类是价格明显上行，主要是材料业。我们倾向于认为后者可能来自成本的上升，而前者是议价能力的真实体现。2）占2500亿清单规模26%的行业，中国企业基本没有任何议价能力，需要独自承担关税成本，主要是仪器仪表、电子设备、家具制造、化纤这四个行业，这四个行业降价幅度均超过10%。
　　对出口占比较高的行业分析利润及投资情况发现：1）利润影响有所分化，没有承担关税成本的行业利润暂未受到影响；2）投资影响较为一致，几乎所有的行业投资增速都明显下行。贸易摩擦的影响在投资层面更大。
　　美国视角：至少占清单规模的40%的行业，美国进口替代较为困难
　　评判进口替代困难与否，我们看价格。若美国从其他地方进口相同的商品支付的价格高于中国，视为替代困难。大概至少占清单规模40%的行业，主要是中游装备类，美国从其他地方进口，价格同比增速高于从中国进口。
　　进口替代的来源看，提示以下几点：1）仪器仪表、电子设备主要来源地是中国台湾；2）交运设备、电气主要来源地是墨西哥；3）普通机械、专用设备主要来源地是法国、日本；4）家具、食品加工主要来源地是越南和墨西哥。
　　中国视角：出口份额并未下降
　　中国的出口可能并未受到太多的冲击。1-5月，中国出口额占全球主要经济体的份额为18.6%，高于2018年同期的18.2%以及2017年同期的18.1%。
　　上半年出口目的地看，主要是增加了欧盟、越南、马来西亚、中国台湾等地的出口。分行业看，电气、机械类主要是增加了对欧盟、越南、中国台湾的出口；交运设备类主要是增加了对马来西亚的出口。家具制造主要是增加了对欧盟、马来西亚的出口。
　　全球视角：贸易摩擦可能对美国的影响大于中国，提示三点关注
　　从进出口份额（进口或出口占全球主要经济体）上看，中国的进口份额与出口份额都在上升。反观美国，皆在下降。尤其是进口份额，美国下降较多。
　　对于暂未加征关税的商品，我们从上半年的美国进口情况看，提示三点：1）电子设备可能在快速的进行产业转移，受益方是越南；2）越南在服装、皮革、家具制造等轻工业方面可能同样具备了一定优势。3）电气机械、专用设备、普通机械、金属制品依然是中国的优势行业。
　　风险提示：
　　中美摩擦继续升级；WTO规则发生较大变化。