华鑫证券-7月经济数据如期回落，长端利率低位震荡为主-190814

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　　主要内容：
　　工业增加值增速重回下行，续创2019年5月以来新低。7月工业生产回落主要受到房地产、基建投资增速回落以及汽车行业前期生产和消费的透支，黑色、有色、汽车、电子等行业增速回落明显。第一，工业生产的回落值得关注，但只要中国经济整体维持在合理增速区间，过去传统的刺激经济的模式将会慎用；第二，工业增加值数据短期波动较大，线性外推可能高估宏观经济的波动程度，长期来看第二产业在GDP中贡献比例逐渐降低，宏观经济无需过度悲观；第三，转型过程中工业增加值回落是大势所趋，质提量跌不可避免，长期目标比短期增长更重要。从8月上半月的高频数据来看，受台风及沿海降雨较多的影响，工业生产尚无明显好转，工业增加值长期回落的趋势将继续。
　　制造业继续小幅反弹，房地产回落基建乏力。（1）制造业连续三个月小幅回升，但我们仍认为未来上行空间不大。制造业的回升受到政策支撑的影响明显，未来高端制造业有望加速发展。未来PPI转负压力下，企业利润仍难以起色，且内外需没有明显起色之前，制造业投资的内生动力仍缺乏，因此我们仍认为未来上行空间不大。（2）房地产投资继续回落，未来大概率延续回落的趋势。政策对房地产的定调已经非常明确，未来销售端难以起色。非标融资仍受限，下半年房企面临较大的债券到期，未来房地产投资的资金来源不容乐观，房地产投资大概率将继续回落。（3）基建投资发力不足，有待政策进一步解锁。未来基建资金来源可盘活的是民间资本的参与，以及地方政府债务限额内地方债的发行空间。基数较低的情况下，未来基建投资仍可能重回稳步向上的趋势。
　　汽车去库存效应退潮，社零单月降幅较大。汽车去库存效应退潮，国五存量汽车降价促销结束，前期对汽车销量的透支在7月份开始显现。地产相关的消费也出现了明显的下滑，竣工面积累计同比持续转负，销售面积也持续负增长，二手房销售量开始回落，未来地产相关的消费大概率继续偏弱。人均可支配收入名义与实际累计同比增速分化，实际居民消费能力存疑。
　　经济数据如期回落，长端利率低位震荡为主。各项数据显示增速回落压力仍大，但我们认为对长端利率的利好有限。第一，通胀数据尚未配合下行，历史上增长和通胀对长端利率影响方向相悖的时期，通胀往往是影响长端利率更显著的因素；第二，央行货币政策定力十足并且表述明确，长期目标与短期目标相对均衡，市场难以产生货币政策显著放松的预期，银行间流动性以稳为主；第三，今年以来的逆周期调控政策以财政政策为主，积极的财政政策加力提效，稳健的货币政策相对克制，如果经济下行压力加大带来逆周期调控政策的加码，可能更多来自财政，未必能对长端利率带来利好。我们认为现阶段长端利率以低位震荡为主。
　　风险提示：风险偏好回升超预期。