天风证券-申购建议：谨慎参与，合兴转债，瓦楞纸包装龙头-190815

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　　申购分析：
　　1.债券转股价格4.38元，转股价值90.64元（截至2019年8月14日）；债券评级AA（主体AA)，规模5.96亿元；票息高，补偿利率10%，按6年期AA中债企业债到期收益率5.0%的贴现率计算，债底为86.38，纯债价值位于中等水平。
　　2.公司前三大股东分别持有占总股本33.96%、10.66%、4.79%的股份，控股股东未承诺优先配售，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售的规模预计在30%-40%之间。剩余网上申购新债规模为3.58亿-4.17亿，申购上限为100万，假设网上申购账户数量为30万，预计中签率在0.12%-0.14%左右。
　　3.从估值角度来看公司动态pe18.5倍，pb1.7，市值47亿，处于同业较低水平。公司今年以来正股涨幅约-7%，年化波动率在36%左右，股票弹性适中。第一二大股东合计质押股份26,778万股，占其持有股份数的51.31%，占公司总股本的22.9%，质押比例较大。风险点：1.瓦楞纸包装行业竞争加剧；2.原材料占主营成本65%以上，受木浆价格和废纸回收成本影响较大。
　　4.合兴转债规模较小，债底保护尚可，平价距离面值较远，市场或给予5%~8%的溢价，预计上市价格在95元-98元之间，建议谨慎参与新债申购。
　　风险提示：违约风险、可转债价格波动甚至低于面值的风险、发行可转债到期不能转股的风险、摊薄每股收益和净资产收益率的风险、本次可转债转股的相关风险、信用评级变化的风险；正股波动风险、上市收益溢价低于预期