天风证券-金蝶国际-0268.HK-H1云增长质量超预期，苍穹国产替代进程乐观-190814

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　　事件
　　公司发布2019年中报，上半年实现收入14.85亿元，同比增长16.1%；实现净利润1.10亿，同比下滑35.4%。
　　云业务亏损加大引致表观数据不佳，下半年有望改善
　　根据公告，云业务亏损达1.1亿，我们预计主要与苍穹云投入加大有关。云业务亏损额超出预期，拖累净利润和现金流。同时，受宏观环境影响，净利润与现金流来源传统业务增长放缓，其中传统业务收入同比增1%，贡献净利1.9亿同比基本持平。但考虑云业务核心星空的投入产出比持续改善，预计云业务亏损比例下半年改善，表观数据亦有望受益。
　　长期价值点云增长质量超预期，苍穹国产替代进程乐观
　　根据公告，云业务实现收入5.5亿，同比增约55%，其中星空云同比增50%。根据中报交流PPT，云预收（订阅部分）约2.9亿元，同比增72%，超出市场预期。云预收高增，同时考虑产品提价因素和引入渠道销售，预计实现全年云收入目标是大概率事件。
　　我们看好苍穹助力公司向头部市场进发，打开成长空间。安可加速背景下，我们判断苍穹已基本具备替代海外竞争对手的产品能力。根据中报交流PPT，新客户占比约26%，我们预计明后年新客户占比有望进一步提升。当前阶段，建议关注标杆客户进度。
　　维持买入评级，公司具备估值切换和情绪回暖机会
　　即使不考虑苍穹明后年在头部市场的突破，中报乐观情况下，我们认为现阶段公司亦存在估值切换和情绪修复机会。我们预计公司2019-2021年净利润分别为3.30、3.63、3.99亿元，维持买入评级。
　　风险提示：云业务亏损超预期；宏观经济压力，传统业务利润贡献低于预期