国盛证券-固定收益点评：产投平台了解一下？-190815

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　　何谓产投平台？
　　本文产投平台是指按照地方发展规划和产业政策的要求，结合当地国有资源，运用一定市场化竞争机制，以实现国有资产保值增值为首要目的，承担一定政策性融资职能的地方政府投融资平台。
　　与传统城投平台相比，产投平台对地方财政的依赖程度相对较低。传统城投平台大多从事基础设施代建、土地一级开发整理等公益性业务，收入往往依赖于地方政府的回款，分析地方政府经济财政实力尤为重要。相比之下，产投平台大多建立在政府划拨的优质资源之上，承担着国有资产保值增值的职能，以经营性业务为主。
　　与普通国企相比，产投平台作为“壳”的色彩更加浓厚。一般而言，相比从事实体生产经营的普通国企，产投平台由不同子公司负责具体业务板块的经营，母公司自身不会从事大量的经营性业务，资产规模远远不及合并口径的资产规模。总资产中交易性金融资产、可供出售金融资产和长期股权投资等投资性资产占比一般较高，营业利润中投资净收益占比一般较高。
　　产投平台怎么看？
　　从政府支持和平台两大层面进行分析。政府支持层面主要从资产划拨、隐性支持和产业投资基金3个角度进行分析。近5年曾获得政府优质资产划入、劣质资产划出和注资，某些业务获得地方政府赋予的区域专营权，代为管理政府产业投资基金的平台政府支持力度较大。
　　平台层面主要从主营业务、资产情况、盈利能力、偿债能力和对外担保5个角度进行分析。关注主营业务类型、毛利率、投资性资产中上市公司情况、净利润及增速、投资收益/营业利润、期间费用率、有息债务增长率、有息债务期限及品种结构、对外担保占净资产的比重是否过高以及民企占比等。
　　哪些省级产投平台还有高收益？
　　省级产投平台以AAA为主，占比超过50%，收益率普遍较低。因此，本文仅对中债行权平均估值大于4%，存量债余额为10亿元及以上，信息披露较完整的9家省级产投平台进行详细分析。包括吉林投资、云工投、青海国投、泰达控股、河北国控、西江集团、宏泰集团、新投集团和云投集团。
　　综合来看，信用资质尚可，并且当前信用利差处于历史较高分位数的高收益省级产投平台值得关注。例如，云工投的1年内个券，泰达控股和宏泰集团的3年内个券。
　　风险提示：政策超预期收紧，数据口径不一致。