安信证券-天虹股份-002419-19Q2可比店收入增速环比改善，门店下沉+数字化助力成长-190815

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　　■事件：公司发布19中报：1）19H1：实现营收96.76亿元/+1.60%，归母净利润5.03亿元/+3.65%（其中零售主业估测业绩4.66亿元/+1.0%，地产业务估测业绩0.37亿元/同比增多0.13亿元），扣非归母净利润4.51亿元/+4.49%，业绩基本符合预期。19H1经营性现金流净额-3.05亿元/+23.16%。2）19Q2：实现营收44.97亿元/+4.54%，归母净利润1.90亿元/+1.10%（环比19Q1业绩同比+5.3%有所放缓），扣非归母净利润1.58亿元/-0.53%（环比19Q1扣非业绩+7.41%有所放缓），我们认为或系公司19Q2期间人工成本及税务费用提升所致。
　　■19Q2可比店收入增速环比Q1改善，利润端或受人工等费用提升有所承压。1）门店数据来看：截止19年H1末，公司共经营购物中心业态门店15家、百货业态门店68家、超市业态门店82家、便利店152家。19H1公司新开2家购物中心以及18家便利店（7月在深圳和莆田再新开1家直营百货和1家加盟购物中心），期间新签约5个百货和购物中心项目以及8个独立超市项目，19全年维持新开8~10家大店的开店预期；2）可比店数据：19H1期间整体可比店收入85.94亿元/-0.72%，增速环比19Q1的同比下降2.75%有所改善；利润总额同比+6.85%，增速环比19Q1的+7.62%有所放缓，我们认为或系公司19Q2期间人工成本及税务费用提升所致。分业态来看：百货业态营收48.94亿元/-6.11%，利润总额同比-3.36%（环比19Q1的-5.65%改善）；超市业态营收30.58亿元/+9.07%，利润总额同比+20.20%（环比19Q1的+29.31%略有放缓）；购物中心业态营收5.69亿元/-0.08%，利润总额同比+56.64%（环比19Q1的+78.10%略有放缓）；便利店业态营收7276万元/+4.06%，利润总额同比+86.63%。3）分模式来看：19H1自营实现收入27.43亿元/+9.54%，占比继续稳步提升至35.22%（19Q1期间为31.89%），毛利坪效同比+1.46%，且毛利额同比提高8.89%；19H1联营实现收入49.64亿元/-7.61%，毛利坪效同比-0.27%，毛利额同比下降7.01%。4）线上业务：截止19年6月，天虹到家上线门店81家，销售同比增长46%，整体会员人数约2,043万，其中数字化会员人数约1,882万。
　　■毛利率及期间费用率均小幅提高，19H1净利率同比提高0.35pct。1）19H1：毛利率28.38%/+1.78pct，期间费用率21.63%/+1.60pct，主要受销售费用率增加影响。拆分来看：销售费用率19.62%/+1.39pct；管理费用率2.08%/+0.10pct；财务费用率-0.07%/+0.11pct，主要系定期存款利息减少，19H1净利率5.20%/+0.10pct。2 ） 19Q2：毛利率29.13%/+1.82pct，期间费用率23.84%/+1.64pct。其中，19Q2销售费用率21.58%/+1.39pct；管理费用率2.30%/0.12pct；财务费用率-0.04%pct/+0.13pct，19Q2净利率4.22%/-0.14pct。
　　■核心逻辑：同店H2基数压力减小+19-20年展店加速+数字化降本提效+高管团队员工持股计划彰显信心，内生外延助力成长可期。1）同店有望改善：虽然7月社零数据中可选消费增速环比6月走弱，但根据我们草根调研，公司8月前两周的同店数据环比7月有望改善，且19年Q3-4可比店的利润增速压力环比Q1-2有所减少，以及未来国家有望继续促进内需的方向下，看好公司同店增速H2有望环比向好；2）外延扩张加速：天虹百货+购物中心截至19Q2末共82家门店，未来有望继续享受二三线城市消费崛起带来的市场红利，预计19-20年新开店均为8-10家，实现加速展店；3）内生业态升级：优化供应链降本提效、主题馆等开发强化百货体验、天虹到家及腾讯合作等深耕数字化，三层面推动内部零售升级，实现降本提效；4）轻资产扩张推进：公司截止19H1末已签约开业项目估测在10个以上，未来有望继续与国内领导型地产商落实更多管理输出项目；5）公司治理优异：天虹在成立初期就引入港资，充分市场化，叠加高管团队年轻进取+创新意识强+核心高管持股+员工超额利润分享计划+一二期股票增持计划绑定，公司治理结构优异，继续推荐！
　　■投资建议：买入-A投资评级。公司核心客群定位为中端家庭消费者，相比高端定位的百货具备更好的同店抗周期性。未来受益公司加码数字化转型+门店主题化+展店提速及次新店爬坡+深耕超市供应链，我们预计公司2019-21年的整体归母净利润分别为10.5亿元/12.0亿元/13.8亿元，增速15.8%/15.6%/14.1%，EPS分别为0.87元/1.01元/1.15元，6个月目标价为15.75元。
　　■风险提示：经济下行抑制可选消费、百货行业竞争加剧、展店进度不及预期、数字化改革效果不及预期、次新店爬坡不及预期等。