国信证券-阳光电源-300274-2019 年中报点评 ：上半年业绩符合预期，期待下半年国内光伏行情爆发-190815

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　　19年中报增速符合预期
　　2019年中报实现归母净利润3.4亿元，同比下降-13.15%。一方面，由于上半年国内光伏新政未落地，预计国内新增装机同比下滑50.6%（2018年上半年新增24.3GW，预计2019年上半年新增12GW），公司上半年国内业务受到一定影响。另一方面，公司上半年期间费用保持较高水平，而预计全年期间费用摊销趋于平滑，故上半年业绩-8%到-18%的增速基本符合预期。
　　逆变器毛利率稳定，将显著受益于下半年国内装机爆发
　　截止到2019年H1，公司逆变设备整体出货87GW（18年为79GW），且毛利率水平30.42%，基本趋于稳定。一方面，上半年逆变器海外业务占比大幅提高，且海外逆变器以组串逆变器为主，价格偏高；另一方面，公司产品多为个性化产品，相较于行业逆变器裸机价格均有较高溢价。随着下半年国内装机爆发，及成本端进一步降低，预计逆变器毛利率水平全年趋于稳定。
　　竞价项目落地，公司入选项目规模超预期
　　公司竞价项目超预期，支撑全年业绩。2019年上半年公司光伏集成并网1.5GW，毛利率23.53%（2018年全年19.04%）。国内竞价项目落地，根据智汇光伏不完全统计，公司拟中2019年并网竞价项目1.57GW，在竞价项目总盘子低于预期的情况下，公司“中标项目”远超市场预期，叠加公司中标第一批光伏平价860MW，保守估计，公司2019年拟并网光伏装机项目可达2.43GW。
　　风险提示
　　国内光伏政策落地不及预期；海外需求不及预期。
　　投资建议：维持“买入”评级
　　逆变器业务出货量，在国内装机启动海外需求超预期双重加持下，将有望实现突破；光伏电站国内项目超预期且基本盘稳固，下半年具有较高业绩弹性；储能业务放量，海外及国内市场均将实现突破，公司各业务将逐季度放量。预计公司2019-2021年净利润分别为12.23/15.84/20.33亿元。综合绝对估值和相对估值，我们认为公司估值合理区间为14.53-18.70元/股，维持“买入”的投资评级。