财通证券-桐昆股份-601233-业绩符合预期，长丝产销持续增长-190816

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　　公司公布2019年半年报，业绩符合预期。19H1公司实现营业收入246.33亿（+31.90%），归母净利润13.90亿（+2.16%），扣非归母净利润13.11亿（-1.87%）。其中Q2单季扣非归母净利润8.35亿（同比-0.34%、环比+75.44%）。费用方面，19H1费用控制良好，销售、管理、研发、财务费用分别为0.73、3.02、4.39、2.16亿，同比分别增长35%、22%、-12%、-19%；合计10.30亿，同比降低3%。
　　 19Q2 PTA高景气，POY利润有所回升。19Q2 PX价格加速下跌，PX利润向下游转移。尤其是PTA环节，现货偏紧基差较大，景气度较高。我们测算19Q2 PTA价差（不含税，下同）1298元/吨（同比+93%、环比+85%），POY价差1308元/吨（同比-15%、环比+17%）。
　　公司19Q2产销量平稳增长，后续新产能充足。公司上半年无新增产能，但产销量仍保持平稳增长，主要因去年投产的恒腾、恒邦产能释放。19Q2公司POY、FDY、DTY分别完成产量89.17、27.41、18.55万吨，共135.13万吨（环比+4%），销量98.46、29.90、19.38万吨，共147.74万吨（环比+8%）。下半年公司有恒邦四期30万吨（已于8月13日开车）和恒优60万吨投产，后续仍有恒腾四期30万吨和恒超50万吨投产，产能增长确定，规模优势持续保持。
　　下游需求正在筑底，但长丝环节相对健康。目前聚酯产业链主要问题在于下游加弹织造需求弱，坯布库存过高。但长丝产能扩张较少，且库存长期不高，利润仍能保持。从公司产销情况也能证明，经历18H2的累库后，19H1公司连续两个季度产销率105%以上，存货从18年底的41亿降低至19年中的22亿，与18年中的33亿相比也有显著降低。我们仍然看好9月旺季长丝的阶段性行情。
　　我们预测公司2019/20/21年归母净利润25.19/32.50/34.62亿，EPS1.38/1.78/1.90元，对应现价PE 9.0/7.0/6.5倍，给予“买入”评级。
　　风险提示:油价大幅波动，聚酯需求下降，浙石化投产进度不及预期