华泰证券-中金黄金-600489-毛利润平稳增长，营业外支出拖累业绩-190820

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　　公司19H1归母净利润同比下降41.08%，符合此前预期
　　公司19H1营收167.07亿元，同比增长3.75%；归母净利润0.73亿元，同比下降41.08%；扣非后归母净利润0.61亿元，同比减少43.94%。公司第二季度归母净利润0.41亿元，同比减少38.78%，环比增加24.24%；第二季度扣非后归母净利润0.24亿元，同比减少66.43%，环比减少35.14%。公司上半年业绩基本符合我们预期，我们预计公司19-21年EPS分别为0.10/0.12/0.14元，维持增持评级。
　　受环保政策影响，公司部分矿山产量减少、利润下滑
　　公司上半年生产矿产金11.18吨、精炼金33.10吨、冶炼金17.90吨，同比减少4.53%/10.65%/13.66%；上半年生产矿山铜9380吨、电解铜14.40万吨，同比增加7.12%/1.62%。公司黄金产量下降主要因为响应环保政策，部分矿山整改所致。上半年公司产量和利润下滑较大的子公司包括包头鑫达黄金、河北峪耳崖矿业、河南金渠黄金、托里县金福黄金等。
　　毛利润增幅符合预期，但营业外支出和少数股东损益拖累业绩
　　虽然公司上半年黄金产量同比降低，但整体毛利润为17.73亿元，同比增加1.69亿元，与金价上升有关。19H1国内黄金均价288元/克，同比上升约17元/克，以公司每半年度生产约10吨黄金来看，毛利润增幅符合预期。但造成公司业绩下滑的原因一是去年同期公允价值变动净收益基数较高，达到0.90亿元，而19H1为-0.06亿元；二是上半年营业外支出达到1.60亿元，同比增加0.93亿元，主要是部分矿业公司停产损失较高；三是公司少数股东损益高达1.93亿元，同比增加0.57亿元，主要是18H2公司将贡献较多利润的子公司中原冶炼厂实施债转股，持股比例下降所致。
　　若完成收购内蒙古矿业，公司EPS有望明显增厚
　　公司中报表示，控股股东承诺的优质资产注入、通过市场并购黄金资源、现有矿区深部及周边的探矿增储和国内的矿权整合工作，是公司未来业务的增量来源。上半年公司债转股和购买内蒙古矿业90%股权事项有序进行。内蒙古矿业拥有乌努格吐山铜钼矿，主要产品为铜精粉和钼精粉，其18年净利润6.32亿元，90%股权作价37.97亿元，公司收购PE仅6倍左右。参考公司现有盈利水平，若完成收购，公司EPS有望明显增厚。
　　金价大幅上涨，上调盈利预测，维持增持评级
　　由于6月以来国内黄金价格明显上涨，预计公司19H2业绩有望环比增厚。我们预计19-21年黄金均价为310元/克（此前预计278元/克）、公司19-21年黄金产量为22.0/22.5/23.0吨（此前预计均为23吨），则预计公司19-21年归母净利润将分别为3.43/4.02/4.73亿元，对应EPS为0.10/0.12/0.14元，较上次分别上调25%/17%/16%，并预计公司19年BVPS为4.01元。参考可比公司2.46倍的19年Wind一致预期PB，考虑到公司在行业中的龙头地位，我们给予其19年2.60-2.80倍PB估值，对应目标价10.40-11.23元，维持增持评级。
　　风险提示：金价下跌、公司黄金产量不达预期、环保政策持续加强等。