华泰证券-正海磁材-300224-汽车、家电需求向好，磁材业绩回暖-190820

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　　2019H1归母净利润同比增加39%，低于预期
　　公司披露2019半年报，报告期实现营收8.12亿元，同比增加2.7%，归母净利润0.49亿元，同比增加38.79%，低于预期。归母净利润增加主要由于去年同期回购大郡原股东业绩承诺补偿股份造成计提减值损失导致基数变小。业绩低于预期主要由于电机行业竞争激烈，上海大郡营收和毛利率均下行拖累整体业绩。我们看好19-21年新能源汽车销售，公司新能源汽车磁材需求有望持续向好；驱动电机盈利水平也将逐步恢复，但仍需时日，故下调19-21年电机销售增速。预计19-21年EPS为0.20/0.21/0.22元，维持“增持”评级。
　　钕铁硼磁材：营收增35%，汽车和家电磁材需求向好
　　报告期内钕铁硼营收7.07亿元，同比增加34.74%，净利润较去年同期上升19.94%，主要由于公司在汽车、家电领域销售规模扩大；产品毛利率21.02%，比18年同期下降3.97pct，其原因主要系稀土价格上成本抬升，尤其是2019Q2稀土原料价格快速上涨。据百川资讯，2019Q2氧化镨钕价格涨幅23%，氧化铽涨幅31%，氧化镝涨幅32%；原料涨价一方面受到中美贸易摩擦催化，稀土作为国家战略资源受到重视，一方面受缅甸进口矿下滑影响中重稀土供给趋紧。此外18年国内大中型磁材企业呈现营收增加、毛利率明显下滑趋势，我们预计行业集中度将持续提升。
　　驱动电机：营收、毛利率双下滑，短期内仍面临盈利挑战
　　报告期内上海大郡实现营收1.05亿元，同比减少60.57%，净利润较去年同期下降6.42%，其原因主要系国内新能源汽车的销售结构发生较大变化，公司上年同期的主要销售车型在报告期内销量大幅下降。同时叠加补贴退坡加速、上游原材料价格上涨、产能过剩、行业竞争白热化等因素的影响，公司新能源汽车电机驱动系统业务的净利润也出现了大幅下降，2019H1电机产品毛利率2.32%，比去年同期减少7.21pct。大郡已开发了ISG、APU、牵引电机、双电机驱动系统四个产品系列，能够满足多样化市场需求，随着19-21年新能源汽车销量的提升，驱动电机产品销量有望回暖。
　　新能源汽车磁材和驱动电机双引擎，“增持”评级
　　考虑到2019H1电机销量大幅下降，我们下调驱动电机的增速假设，预计19-21年销量增速维-50%、15%、10%（原值60%、25%、20%），其他假设不变，则预计19-21营收15.40/17.40/19.63亿元，归母净利润1.63/1.76/1.84亿元。分部估值，19年磁材可比公司Wind一致预期PE均值40X，考虑到公司在新能源车客户的优势卡位，按19年净利润(1.6亿元)给40-42XPE；19年电机可比公司Wind一致预期PS均值0.90X，按19年销售额(约3亿元)给0.9-1.0XPS，总市值66.70-70.20亿元，调整目标价至8.13-8.56元(前值8.04-8.73元)，维持“增持”评级。
　　风险提示：新能源车销量不及预期，驱动电机销量和盈利水平不及预期。