天风证券-石药集团-1093.HK-上半年业绩结构持续优化，肿瘤板块成重要引擎-190820

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　　公司半年报业绩稳健增长，归母净利润增长24.8%
　　公司发布2019年半年报，2019年上半年公司实现营业收入111.78亿元，同比增长27.6%；实现归母净利润18.78亿元，同比增长24.8%；毛利率同比提升6.0pct至69.9%。公司成药业务收入87.66亿元，同比增长36.81%，其中：创新药业务实现收入61.49亿元，同比增长55.4%；普药业务收入26.17亿元，同比增长6.9%。
　　创新药增长强劲，肿瘤板块多点开花成增长重要引擎
　　上半年公司创新药业务仍然保持高速增长，实现收入61.49亿元，同比增长55.4%，占上半年总收入比重提升至55.0%，营收结构不断优化。核心品种恩必普增长依然强势，实现35.9%的高速增长，达到32.13亿港元（约合人民币28.84亿元）。高增长主要由于公司进一步扩大了恩必普专线销售队伍，加快空白地级城市的医院开发并将市场下沉至县级城市和社区医院。奥拉西坦近期被列入国家重点监控合理用药目录，对欧来宁销售可能会产生一定影响，预计公司将通过建立自营销售模式，加强向二级及以下医院覆盖，加大学术推广力度及相关医学研究，强化其在合理使用范畴的增长。此外，玄宁凭借比苯磺酸氨氯地平在高血压治疗中更优的治疗效果、更低的不良反应，已向FDA提交新药上市申请，为中国药企首次向FDA提交新药上市申请，公司同时将玄宁销售模式向自营模式转型，并加强县级以下基层和药店市场的开拓，有望争取更大市场份额，提升销售增长。
　　上半年公司抗肿瘤产品销售收入增速高达194.2%，成为业绩增长的强劲动力。核心品种多美素、津优力、克艾力，均保持高速增长。其中克艾力作为国内白蛋白紫杉醇首仿，上市后即快速放量，预计公司还将拓展其在肺癌、胃癌、食管癌等不同癌种的应用。总体来看公司肿瘤板块多点开花，预计未来几年有望维持强劲增长。
　　研发投入力度不断加大，积极寻求品种引进丰富布局
　　公司上半年研发投入9.42亿元，同比增加68.5%，约占成药业务收入的10.7%。研发投入高增长主要由于在研品种数目增加，新产品临床试验费用增加及普药的一致性评价支出。公司目前拥有300余个在研项目，主要集中在心脑血管、代谢类疾病、抗肿瘤、精神神经及抗感染领域。上半年公司氯吡格雷和替格瑞洛两个品种获得药品注册批件，4个品种通过一致性评价，9个新药获得CDE临床批件，26个品种待获得注册批件，7个品种待批美国ANDA，23个新药（16个小分子和7个大分子）正在国内开展临床研究。
　　公司在自主研发同时，还积极进行外延并购获得小分子肿瘤药、单抗药的开发与商业化权利以不断夯实管线，从而完善创新药中长期布局。公司与上海海和成立合资公司“上海海石”（公司占股70%），上海海和将5个新药项目（分别为差异化COX-2抑制剂RMX1001、EP4受体拮抗剂RMX1002、第二代恶唑烷酮类抗生素RMX2001、FGFR1,2,3靶向抑制剂HH185和靶向抑制剂CDK4/6）转让给上海海石。此外，公司与兴盟生物签订协议获得SYN008（全球首个哮喘靶向药奥马珠单抗生物类似药）的商业化授权；收购永顺科技全部股权利用新型单克隆抗体布局癌症免疫治疗；与上海药物研究所签订协议独家获得4个小分子新药的开发及商业化授权；与杭州英创签订协议独家获得5个小分子新药的开发及商业化授权等。
　　看好公司创新药持续较快发展，维持“增持”评级
　　公司创新药业绩增长强劲，后续有望通过自主研发+品种引进，并利用自身强大销售能力实现新品快速增长，同时我们十分看好肿瘤板块成为拉动公司增长的重要驱动力。我们维持公司2019-2021年EPS分别为0.73、0.90、1.12港元，对应2019-2021年PE分别为18、14、12倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：新药研发的不确定性风险；行业政策变化及产品降价的风险；同类产品的市场竞争风险