华泰证券-歌尔股份-002241-业绩超预期，VR 龙头厉兵秣马-190821

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　　业绩超预期，智能无线耳机和智能穿戴业务构成核心增长动能
　　歌尔发布19H1业绩：收入同比增长61.1%至135.76亿元；归母净利润同比增长17.7%至5.24亿元，略超市场预期；扣非归母净利润同比增长56.7%至4.17亿元。其中，19Q2收入同比增长79.7%至78.7亿元，归母净利润同比增长22.8%至3.21亿元，扣非归母净利润同比增长52.6%至2.56亿元。我们认为歌尔当前正处于资产盈利能力修复拐点，看好歌尔在5G时代智能无线耳机、可穿戴设备以及VR/AR市场需求放量中的增长潜能。我们预计19-21年EPS为0.37/0.50/0.59元，上调目标价至14.96~16.08元，重申“买入”评级。
　　智能声学整机19Q2收入增长386%；仍为全年主要增长动力
　　19H1公司智能声学整机收入同比增长215.6%至52.03亿元，贡献同期总收入的38%；其中19Q2智能声学整机收入同比增长386.2%至30.6亿元，主要由智能无线耳机收入迅速增长驱动。19H1智能声学整机毛利率同比下降4.9个百分点至11.8%，主因年初蓝牙耳机产线亏损以及产品结构调整。我们认为智能无线耳机需求放量将显著推动歌尔2019年收入增长；同时，考虑到歌尔的蓝牙耳机业务已于19Q1扭亏，且利润率随产线良率优化在不断提升，我们认为歌尔将在19年实现业绩筑底反弹。
　　19Q3苹果新机发布，产业链迎旺季；声学业务有望改善
　　歌尔精密零组件业务19H1收入同比下降2.7%至39.3亿元，毛利率同比下降3.9个百分点至24.7%，主因智能手机市场需求疲弱以及新产品声学配件升级有限。我们认为，19Q3苹果三款新机的同时发布以及华为销量的超预期为3C供应链提供业绩支撑，而歌尔作为智能手机声学部件的核心供应商，将有望在3C产业链旺季中实现收入及利润的正向增长。
　　智能可穿戴业务推动智能硬件收入增长；VR/AR蓄势待发
　　受智能可穿戴业务增长驱动，19H1歌尔智能硬件收入同比增长51.3%至39.4亿元，其中19Q2智能硬件收入增长77.6%至4.4亿元。我们看好歌尔在可穿戴设备领域以及VR/AR领域的前瞻布局，并认为5G商用将推动VR/AR行业需求复苏。歌尔自16年起独家代工索尼PSVR及Oculus，并已掌握VR/AR产品核心光学技术，如VR头显的菲涅尔透镜技术及AR眼镜的光波导技术，有望成为VR/AR需求放量的核心受益者。
　　上调目标价至14.96~16.08元，重申“买入”评级
　　我们看好歌尔在蓝牙耳机需求放量及3C产业链景气度恢复中的增长潜能。我们维持歌尔19-21年EPS为0.37/0.50/0.59元的预测不变，参考19年行业平均PE 35.1倍，基于歌尔在VR/AR行业的稀缺性给予歌尔19年40~43倍预期PE，得到目标价14.96~16.08元，重申“买入”评级。
　　风险提示：WS耳机销量不及预期，VR/AR需求复苏不及预期。