华泰证券-北新建材-000786-诉讼和解轻装上阵，石膏板龙头有望再起航-190821

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　　19H1扣非净利润保持稳健，诉讼和解拖累当期利润
　　2019年8月19日公司发布2019年中报，19H1实现营业收入60.38亿元，YOY+0.84%，归母净利润-6.91亿元，YOY-153.24%；扣除美国诉讼相关费用影响，2019H1归母净利润11.70亿元，YOY-11.72%，对应2019Q2单季度归母净利润8.42亿元，同比2018Q2的8.08亿元略有增长，略超我们预期。公司是世界级石膏板龙头企业，积极布局新产能，有望受益于石膏板渗透率的提升；公司营收增速稳健，毛利率有望维持相对高位，预计公司19-21年EPS为0.53/1.46/1.59元，维持“买入”评级。
　　毛利率维持相对平稳，资产负债结构有待优化
　　公司毛利率维持相对平稳，19H1销售毛利率33.29%，同比降低2.87pct，销售净利率-11.35%，同比下滑33.12pct；公司成本管控力度有待进一步增强，19H1期间费用率12.07%，同比增加1.32pct，其中财务费用率下降0.24pct，销售/管理/研发费用率分别上升0.29/0.88/0.38pct；资产负债结构有待进一步优化，19H1资产负债率29.25%，同比增长8.36pct。
　　积极推进产能扩充，强化核心业务护城河
　　公司稳步推进30亿平方米石膏板产能布局建设，截至19年6月30日，公司石膏板投产产能达27亿平方米。且综合考虑市场形势和公司发展需要，公司计划将石膏板全球业务产能布局扩大至50亿平方米左右（国内、海外分别为40/10亿平方米左右），配套布局50万吨龙骨产能，进一步强化公司核心业务护城河。19年4月26日公司通过对外投资议案，拟在山西朔州投资建设综合利用工业副产石膏年产3000万平方米纸面石膏板生产线及配套年产5000吨轻钢龙骨生产线项目。
　　诉讼和解消除部分不确定性，但大幅拖累当期盈利
　　诉讼和解有利于消除美国诉讼案带来的部分不确定性，但对当期利润造成较大影响。泰山石膏拟与美国石膏板诉讼多区合并诉讼案多数原告达成全面和解，泰山将支付2.48亿美元的全面和解及责任豁免对价；泰山石膏与美国石膏板诉讼Amorin案部分原告基础和解金额由2771.38万美元调整为2785.79万美元；最高支付金额为1286.65万美元。上诉和解数额将作为预计负债以单一数额一次性反映在泰山石膏19H1财务报表中，导致北新建材19H1合并报表净利润减少约17.94亿元人民币。
　　石膏板龙头有望再起航，维持“买入”评级
　　公司是世界级石膏板龙头，市占率较高，议价能力强。考虑到需求低于预期和美国诉讼和解影响，我们调整公司19-21年EPS为0.53/1.46/1.59元（原预测值为1.63/1.85/2.05元）；鉴于美国诉讼案对2019年净利润扰动较大，参考公司2020年EPS和可比公司2020年平均18.82x的PE水平，考虑到公司成长性稍差，我们认为公司股价对应2020年合理PE区间为14-15x，对应目标价为20.44-21.9元（原值为24.45-26.08元），维持“买入”评级。
　　风险提示：地产景气度下滑；原材料价格上涨；美国诉讼未和解部分影响