财通证券-万华化学-600309-业绩符合预期，MDI价格有望回归历史价格中枢-190821

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　　公司发布2019半年报：实现收入315.39亿元（YoY-15.35%），营业利润70.22亿元（YoY-46.57%）,归属上市公司股东净利润56.21亿元（YoY-46.49%），其中2019Q2实现归母净利润28.25亿元（YoY-46.98%,QoQ+1.04%）。公司聚氨酯系列实现收入164.84亿元（YoY-1.95%），石化系列实现收入75.13亿元（YoY-9.70%），精细化学品及新材料系列实现收入32.38亿元（YoY+20.54%），业绩符合预期。
　　上半年MDI均价同比下滑，2019Q2环比有所上涨。公司聚氨酯系列产品产量134.85万吨，销量131.97万吨，上半年聚合MDI（分销）挂牌价均价为15367元/吨（去年同期均价24383元/吨），纯MDI挂牌价均价为24867元（去年同期均价30717元/吨）。受下游需求疲软影响，近期MDI价格依然维持较低水平。但是从全球范围看，未来两年除万华以外新产能投产较少，全球超过20年以上老旧装置超过50%，不可抗力因素出现概率较大。高壁垒、高投入使得行业保持寡头垄断格局，随着未来金九银十旺季来临，MDI价格有望向历史价格中枢回归。另外，万华近期收购瑞典化工，不仅提升公司竞争力，也消除市场对于MDI技术转让带来新进入者的担忧。
　　石化产品价格以下跌为主，关注大乙烯项目进展。2019H1，山东丙烯均价7308元/吨(YoY-10.35%)；山东环氧丙烷均价9825元/吨(YoY-16.82%)；山东丁醇均价6622元/吨(YoY-11.54%)；华北丙烯酸均价7949元/吨(YoY+3.76%)；NPG华东加氢均价10122元/吨(YoY-22.3%)。原材料方面，上半年丙烷CP均价471.7美元/吨，同比下跌9.6%；丁烷CP均价481.7美元/吨,同比下跌6.0%。公司乙烯项目去年12月全面开工建设，目前进展顺利。该项目配套新上40万吨/年PVC、45万吨/年LLDPE、35万吨/年HDPE、30万吨/年PP、15万吨/年环氧乙烷、30/65万吨/年PO/SM、5万吨/年丁二烯等装置，未来将为石化板块贡献较大增量。
　　精细化学品及新材料板块营收持续增长。板块营收32.38亿元，同比增长20.54%。公司二期13万吨/年PC产能预计2019年底投产；一期年产8万吨PMMA项目于2019年初一次性开车成功并生产初合格产品；特种异氰酸酯如HDI、IPDI等主要品种全球需求量近30万吨，下游主要是汽车涂料等领域，万华产品得到了全球主要客户的认可；特种胺业务也有望随着高端的风电、电器、饰品等高端环氧领域持续发展，维持高速增长。
　　盈利预测及投资评级:中报业绩符合预期，公司MDI、乙烯、新材料等项目持续推进，未来有望成为世界级化工巨头。维持“买入”评级，维持盈利预测，预计2019-2021年EPS为4.52、6.11、7.60元，对应PE为9.7、7.2、5.8倍。
　　风险提示:MDI、石化等产品价格继续下跌，新项目进展不及预期。