光大证券-敏实集团-0425.HK-1H19逐步恢复，2H19E或进一步改善-190822

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　　◆1H19业绩同比下降9%
　　总收入同比增长2.3%至人民币61.3亿元；其中，受国内乘用车市场拖累，国内收入同比下降7.7%至人民币34.0亿元（vs海外收入同比增长18.3%至人民币27.3亿元）。受老产品降价、以及国内产销量承压导致的产能利用率下降等因素影响，毛利率同比下降1个百分点至32.4%；归母净利润同比下降9%至人民币8.9亿元，主要由于毛利率回落、研发持续投入、以及股权费用导致的管理/研发费用占收入的比例略有上升。
　　◆1H19逐步恢复，2H19E或进一步改善
　　1H19新增订单同比增长44%至人民币44亿元；虽然同比数据回落，但已环比逐步恢复。1H19毛利率/净利润率分别环比改善1.6/4.3个百分点；主要得益于墨西哥工厂爬坡、上游原材料采购价格相对有利、以及良率提升。我们预计2H19E国内车市销量同比下降幅度收窄（3Q19E/4Q19E或有环比改善趋势）、公司产品/市场与品牌结构优化、海外工厂持续爬坡、以及成本控制（全年Capex小幅下降），预计2H19E业绩表现或进一步改善。
　　◆轻量化积极布局，产品延伸前景可期
　　我们预计公司有望受益于全球布局（欧洲市场的稳健增长）、以及日系/德系车型的稳健表现，其核心业绩增长点或仍来自于铝产品的积极布局，1）老产品（铝饰条/铝行李架）稳健增长、以及新产品（2H19铝电池盒/2H20E铝门框）延伸前景可期，2）长期看好新老产品订单释放、产品结构优化（毛利率较高的铝产品占比提升）、海外工厂（尤其墨西哥/泰国工厂）爬坡、以及平台化/规模化/自动化等成本压缩驱动的收入与毛利率提振前景。
　　◆维持“增持”评级
　　我们维持2019E/2020E/2021E归母净利润分别约人民币19.8亿元/23.8亿元/28.3亿元；维持DCF目标价HK$25.88（对应约12.5x 2020EPE），维持“增持”评级。
　　◆风险提示汇率风险；中美贸易摩擦风险；上游原材料价格波动风险；行业承压/主机厂压价风险；订单增速放缓；新工厂投放初期毛利率爬坡不及预期；新业务推进不及预期；政策风险；市场风险。