光大证券-中炬高新-600872-2019年中报点评：主业增长平稳，改革释放活力-190822

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　　◆事件：中炬高新发布2019年中报，2019H1实现营业收入23.92亿元，同比+10.03%；实现净利润4.06亿元，同比+8.27%；2019Q2实现营业收入11.61亿，同比+13.78%；实现净利润1.94亿元，同比+2.80%。
　　◆调味品收入实现较快增长。（1）美味鲜公司2019H1实现营业收入22.62亿元，同比+15.29%。2019Q1/Q2分别实现营业收入11.67/10.95亿元，同比+15.32%/15.26%。中汇合创/中炬精工上半年分别实现营业收入6094/4156万元，同比+52.83%/-0.98%。（2）酱油/鸡精粉/食用油2019H1营收同比+10.44%/19.32%/27.20%，Q2酱油/鸡精粉/食用油营收同比+10.87%/13.78%/45.73%，较Q1的增速水平+0.83/-11.36/29.64pcts。公司蚝油/料酒2019H1分别实现营收1.02/0.46亿元，同比+61%/66%。（3）2019H1公司经销商家数上升至975家，净增111家，东/南/中西/北部净增15/6/41/49，营收同比+12.13%/11.87%/24.49%/20.78%。
　　◆成本控制得当、三项费用配比稳健，公司净利率保持平稳。2019H1美味鲜公司净利率为17.64%，同比+0.62pcts；其中2019Q2净利率为17.53%，同比-1.31pcts，单季度盈利能力受去年同期高基数影响有所波动。（1）2019H1销售毛利率39.82%，同比-0.13pcts，其中2019Q2销售毛利率40.29%，同比-0.01pcts。公司上半年毛利率保持稳定，主要系黄豆、盐、糖等价格保持稳定。2）2019H1的销售费用率/管理费用（含研发）率分别为10.27%/8.99%，同比-0.30/+0.43pcts；其中2019Q2的销售费用率管理费用（含研发）率10.41%/9.74%，同比-0.14/+1.72pcts，其中管理人员薪酬待遇提升推升管理费用率。
　　◆加大薪酬改革力度，激发内部活力。公司发布新版核心管理人员薪酬与绩效考核制度，针对激励对象、管理人员薪酬、考核权重做出调整。（1）增加收入指标考核权重，从20%调整至40%，契合公司“双百”目标；（2）奖金分配方面改为向中层业务骨干倾斜；（3）针对考核任务完成率1.1倍和1.2倍的情况，调高归母净利润超额部分15%及25%加入到奖金包。
　　◆盈利预测与投资评级。我们维持公司2019-21年的EPS预测为0.89/1.10/1.29元，当前股价对应PE为44/35/30X，维持“买入”评级。
　　◆风险提示：食品安全问题，宏观经济下滑，品类拓展不及预期。