华泰证券-鲁阳节能-002088-增长压力逐步释放，下半年有望重拾高增长-190822

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　　19H1基本符合预期，业绩增长较快
　　公司2019年8月21日发布2019年中报，19H1实现营业收入10.35亿元，YOY+35.48%；归母净利润1.74亿元，YOY+16.35%。其中19Q2实现营业收入5.78亿元，YOY+26.85%；归母净利润1.02亿元，YOY+6.29%，业绩基本符合我们预期。公司作为国内陶瓷纤维行业标杆企业，积极扩张核心产品产能，开发细分行业市场，营收和利润增速有望保持稳健，预计公司19-21年EPS为1.1/1.36/1.61元，维持“买入”评级。
　　盈利能力维持相对高位，资产负债率维持低位
　　公司盈利能力维持相对高位，19H1销售毛利率39.91%，同比下滑3.17pct；销售净利率16.79%，同比小幅下滑2.76pct，系基数效应所致。公司成本管控力度有待进一步增强，19H1期间费用率20.41%，同比增长0.14pct；其中管理/研发/销售/财务费用率分别同比变动-0.59/0.00/+0.52/+0.21pct，销售费用率上升系销售运费增长、销售人员限制性股票费用分摊增加所致，财务费用率则受汇率变动影响。资产负债率维持低位，19H1资产负债率26.50%，同比增长1.51pct。
　　稳步推进产能扩张，聚焦细分行业需求
　　公司积极推动与奇耐在一些细分领域的产品技术方面的战略合作，陶瓷纤维产能提升至35万吨，销量占全国总量的1/3；8万吨岩棉扩产项目顺利实施，下半年产能有望逐步释放。公司聚焦细分行业需求，推广威盾模块等中高端产品，并凭借产品品种、综合服务等优势在中高端市场和重大工程项目上保持着较强的竞争优势。随着国内装备的轻量化趋势、新应用领域的市场的开拓，陶瓷纤维渗透率逐渐提高，公司有望受益。
　　陶纤受益于石化工程项目，岩棉调价促销抢占市场
　　产能扩张同时，公司对销售系统进行优化改革，未来产销量有望继续增长。公司19H1陶纤制品实现营收9.03亿元，YoY+37.10%，系石化行业工程项目增加以及细分行业市场开发见效，陶纤销量增加所致；毛利率42.17%，同比下滑2.43pct，系低端陶纤销量占比提升所致。19H1岩棉产品实现营收1.26亿元，YoY+25.19%；毛利率23.37%，同比下滑10.38pct，系公司为提高市占有率、促进产能发挥，采取积极调价促销策略所致。18Q2毛利率、净利率为全年峰值，基数效应致19Q2业绩增长承压，但增长压力最大的时点已经过去，期待19H2业绩重回高增长。
　　陶纤龙头业绩稳定增长，维持“买入”评级
　　公司积极推动产能扩张，调价抢占市场，营收增长较稳定，我们维持公司19-21年EPS预测值1.1/1.36/1.61元；参考可比公司19年11.95x估值水平，并考虑到公司产品性能、品牌、供货能力等优势显著，有望充分受益于炼化资本开支增加，我们认为公司19年合理PE为15-16x (原值16-18x），对应目标价16.5-17.6元(原值17.6-19.8元)，维持“买入”评级。
　　风险提示：岩棉产能扩张引起的价格回落，陶纤、岩棉下游需求不达预期