天风证券-邮储银行-1658.HK-存款增速可观，ROE稳步提升-190821

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　　事件：8月20日，邮储银行披露19年中报。营收1417.0亿，YoY +7.0%；拨备前利润684.82亿，YoY +18.8%；归母净利润374.2亿，YoY +15.0%；ROE达16.38% (年化)，同比提升6BP；不良率0.82%，拨备覆盖率396.1%。
　　点评：
　　净利润及PPOP保持高增，中收表现亮眼
　　营收保持高增。1H19营收YoY +7.0%，比19Q1略下滑1.3 pct，符合预期。分拆来看，净利息收入和其他非息收入合计1191亿，YoY +6.1%；中收93亿，YoY +21.6%。前者主要因为于资产规模较快扩张(比年初增5.8%)，后者则出于成本节约效应。净息差有所下降。1H19净息差为2.55%，同比下降9BP，比18年全年低12BP，16年以来息差回升趋势开始被打破，主要原因：1）过多依靠定期存款，故付息率上行较快；2）资产端偏向债券和同业存单投资，收益率低于贷款。尽管如此，依然高于18年五大行中较高者22BP，优势仍在。拨备前利润YoY +18.8%，比19Q1高4.4 pct；净利润YoY +15.0%，比19Q1高出2.7 pct，增长因子在于成本节约、规模扩张。ROE维持较高水平。1H19年化ROE达16.38%，同比提升6BP，或仍将在大行中保持领先。
　　存款增速继续提升，成本收入比下降
　　贷款稳步增长，主要靠个贷。19H1贷款余额YoY +17.1%，较为平稳，增量中个贷占到54%(2303亿)，其中房贷占65%、经营性贷款占30%，信用卡和消费贷增长微小，投放策略安全。投资增速继续走高。19H1金融资产投资YoY +19.4%，较年初增长11.1%(18年全年仅增7.0%)，显著回升。增量主要在债券(政府债1558亿/金融债846亿/公司债472亿)和同业存单(1317亿)，其余类别大多是压缩的。存款增速继续提升，揽储潜力尽显。19H1存款余额YoY +9.2%(18H1为6.7%)。较年初增4738亿，比1H18的增量高2036亿。个人定期较年初增加5604亿，高于过去14-17各年的全年增量；个人活期较年初减少1083亿。这也造成了存款付息率的抬升，比18年全年提升了11BP到1.53%。成本收入比继续下降。19H1成本收入比50.95%，同比18H1下降4.85 pct，经营效率进一步提升。
　　拨备覆盖率大幅提升，永续债和回A将大幅补充资本
　　不良率持续下降，拨备覆盖率大幅提升。18年底时不良率即比其他5家大行均值低64BP。19H1不良率比18年底降4BP到0.82%，资产质量保持优异。19Q1拨备覆盖率363.2%，高于其他5家大行均值158.8 pct，遥遥领先；19Q2大幅提升32.9 pct到396.1%，优势进一步巩固。资本充足率虽有下降，但永续债和回A计划或将带来较大提振。19Q2的三个资本充足率环比下降36BP/40BP/46BP，降幅扩大。但核心一级资本充足率距离监管红线仍有1.75 pct的空间，对近1-2年扩张约束不大。邮储8月20日公告拟发行不超过800亿的永续债；6月26日公告，证监会受理其A股IPO材料发行规模不超过59.48亿股，按19H1末每股净资产5.49元，计算的融资额为327亿。两个方案将分别补充其他一级资本1.68 pct和核心一级资本0.69 pct。
　　投资建议：存款增速显著回升，零售银行优势明显
　　存款增速显著回升，揽储潜力尽显示，支撑资产端稳步增长，投资增速继续回升，对其可能限制扩张的担忧稍解；成本收入比继续下降；资产质量优势进一步巩固。预计19-21年归母净利润增速为10.4%/9.8%/9.4%，对应EPS为0.71/0.78/0.86元，给予目标估值0.9倍19年PB，目标价5.18元/股，对应6.01港元/股（汇率1RMB=1.16HKD），维持增持评级。
　　风险提示：LPR和存款压力继续压制息差；内外部经济环境不确定性加强。