安信证券-露天煤业-002128-中期点评：中报分红大超预期，电解铝业绩弹性大-190822

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　　■事件：2019年8月22日公司发布半年报，报告期内公司实现营业收入95.33亿元，同比增长7.41%（调整后），实现归母净利润13.75亿元，同比增长11.75%（调整后）。
　　点评
　　■上半年业绩符合预期：上半年公司实现归母净利润13.75亿元，同比增长11.75%，剔除霍煤鸿骏影响同比增长16.8%，符合预期。二季度公司实现净利润5.77亿元，同比增长15.9%，环比下降27.7%，由于公司二季度主要进行土方剥离，所以业绩环比下滑也在预期之中。
　　■煤、电售价齐走高：上半年公司生产煤炭2452.41万吨，同比下降2.03%，销售煤炭2462.55万吨，同比降低1.93%；测算吨煤售价141.1元/吨，同比增加16.3%，吨煤成本70元/吨，同比上涨24%。煤炭业务毛利率为50.39%，较去年同时期下降3.07个百分点。电力业务方面，上半年公司实现发电量30.97亿千瓦时，同比提高6.17%，实现售电量27.11亿千瓦时，同比提高2.56%，测算度电收入为0.33元/千瓦时，同比上涨19%，度电成本为0.19元/千瓦时，同比上涨22.94%。上半年电力业务毛利率为41.6%，同比下降1.87个百分点。
　　■霍煤鸿骏51%股权过户完成，形成“煤-电-铝”一体化产业链：据公告，霍煤鸿骏51%股权已经过户完成，报告期内生产电解铝43.73万吨，同比提高2.16%，实际销售电解铝43.06万吨，同比提高4.20%。测算电解铝的单位收入为11823.1元/吨，同比下降2.37%，单位成本为10719.8元/吨，同比下降0.17%。电解铝业务的毛利率为9.33%，同比下降2个百分点。据公告，上半年霍煤鸿骏实现净利润1.03亿元，考虑51%的权益，理论为公司贡献业绩0.52亿元。我们认为公司增加电解铝板块的边际影响有二点：一是增加一体化效应，由于电耗为电解铝成本的重要组成部分，霍煤鸿骏自备电厂具有距离煤炭产地近的优势，就近消纳煤炭从而形成较好的产业链带动效应；二是目前电解铝去产能，供需格局有望好转促进价格上涨，以上半年霍煤鸿骏销量年化测算，霍煤鸿骏电解铝售价每上涨100元/吨，霍煤鸿骏业绩理论增加0.65亿元，考虑51%的权益，对业绩增量贡献为0.33亿元，对应增速1.6%。
　　■上半年拟派发现金股利7.69亿元：据公告，公司上半年拟派发现金股利7.69亿元，占上半年净利润的55.91%，以8月22日市值测算，股息率4.99%。
　　■区域市场需求旺盛，公司经营环境大幅好转：公司销售半径主要辐射蒙东地区、吉林以及辽宁等地。这些区域均为煤炭资源逐渐枯竭区域，即便需求不增长，由于当地煤炭产量下降也将带来更多的煤炭需求空间，公司售价有望提升。
　　■投资建议：预计2019-2021年净利润分别为24.19/25.00/26.44亿元，对应EPS分别为1.26/1.30/1.38元/股。给予买入-A评级，6个月目标价11.34元，对应9倍PE。
　　■风险提示：煤炭价格大幅下跌，铝价上涨不及预期，新能源项目建设进度不及预期，新能源发电项目盈利低于预期。