华创证券-由东鹏控股招股说明书看建筑卫生陶瓷行业：行业洗牌加速，产能优化与渠道管理能力构筑护城河-190822

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　　建筑卫生陶瓷行业洗牌，生产与渠道管理能力构筑护城河：近年来，随着建筑卫生陶瓷产业集中化和环保整治力度加大，落后产能逐步被淘汰，且格局分散竞争激烈，行业洗牌加速。东鹏控股作为建筑为陶瓷行业领先企业，有望借助其产能优化与渠道掌控力提升在行业洗牌中脱颖而出。
　　建筑陶瓷：中国为全球第一大瓷砖产销国，格局分散。中国为全球第一大瓷砖产销国。根据ACIMAC发布的数据，中国瓷砖产量占全球产量45%以上，销量占比38%以上，是全球瓷砖产销第一大国。其中2017年中国瓷砖产量占全球瓷砖总产量的47.2%，消费量占全球瓷砖总消费量的41.4%。行业竞争格局分散。我国建筑陶瓷整体呈现“大市场，小企业”的竞争格局，东鹏控股招股书数据显示，2017年我国共有规模以上（主营业务收入为2,000万元及以上）建筑陶瓷企业1,370多家，东鹏、欧神诺、蒙娜丽莎、悦心健康、惠达卫浴、四通股份合计建筑陶瓷营业收入占全行业的比例约为2.3%，其中东鹏控股市场占比依旧领先，为1.09%。随着国内市场消费结构不断升级，行业龙头企业的市场占有率将进一步提升。
　　卫生陶瓷：行业集中化趋势明显，本土品牌加速突围。我国卫生陶瓷行业集中化趋势明显：我国是卫生陶瓷产销第一大国，2017年我国卫生陶瓷年产量达到2.18亿件，同比上升5%；消费量达到1.62亿件，同比上升6%。从竞争格局来看，业内大部分都是中小型企业，卫浴行业市场集中度处于较低水平，经测算，2017年惠达卫浴、海鸥住工、东鹏控股卫生陶瓷业务收入市场占比分别为3.16%、2.87%和1.49%。本土品牌加速突围：目前国际卫生陶瓷品牌，如科勒、东陶，占据高端市场；国内品牌主要占据中低端市场。趋势上看，本土企业通过持续的研究开发、自主创新、品牌经营，市场竞争能力逐渐提高，出现了以东鹏、九牧、箭牌、恒洁、惠达、帝王等为代表的全国性本土卫生陶瓷品牌，预计未来随着国内品牌厂商加快研发、技术创新，产品结构将由以前的中低端逐渐向外资品牌主导的高端领域扩张。
　　建筑卫生陶瓷领先企业东鹏控股，盈利水平行业领先。广东东鹏控股股份有限公司成立于2011年11月04日，2017年9月首次发布招股说明书申请IPO，致力于成为国内领先的整体家居解决方案提供商。公司发展前期主要业务为瓷砖销售。2012年10月至2013年6月，通过一系列资产收购形成了以瓷砖和洁具为代表的建筑卫生陶瓷产品的研发、生产和销售业务。目前瓷砖收入占比保持主要地位，约占80%。区域分布上，公司超过90%的收入来自国内。公司毛利率基本在37%左右，净利率在15%左右，处于同行业较高水平。
　　产能优化与渠道力成为建筑卫生陶瓷企业核心胜负手。以东鹏控股为例，产能优化方面，公司一方面持续进行产品创新与研发，保证产品系列引领潮流；另一方面积极拓展产能，据招股说明书披露，公司计划将大部分募投资金用于新建生产线、扩建原有基地，预计项目全部完成后，将为公司每年带来4,065万平方米的瓷砖产能，以及420件卫生洁具、100万件五金龙头产能。渠道与营销方面：公司品牌力强，瓷砖产品曾较多应用于高端项目和地标建筑。公司采用“经销+直销”相结合模式进行销售，其中经销模式收入占比约70%，直销模式占比约30%。并已形成较全面的网点覆盖，截至2017年12月31日，公司拥有瓷砖产品经销商1636家，门店4494家；洁具产品经销商132家，门店1441家；境内瓷砖直营店/展厅105家，洁具直营店/展厅3家。此外，公司还具有国内陶瓷行业领先的物流网络，包括位于公司生产厂附近的8个中心仓和12个区域仓、7个销售仓组成的仓储网络，能够有效增加对经销商的支持。公司产能端不断优化以及覆盖全国的营销网点、物流网络所带来的整体运营效率提升，为公司在激烈的行业竞争中保持优势地位提供了有力支撑。
　　风险提示：技术升级不及预期，终端市场竞争加剧，原材料价格大幅波动。