信达证券-天坛生物-600161-业绩高速增长，未来仍然增长动力十足-190823

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　　事件：近日，天坛生物发布19年半年报，2019年上半年公司实现营业收入15.60亿元，同比增长27.87%；实现归属母公司股东净利润2.94亿元，同比增长22.21%；实现归母扣非净利润2.92亿元，同比增长23.41%。
　　点评：
　　业绩实现高速增长。2019年上半年，公司实现营业收入15.6亿元，同比增长27.87%；实现归母扣非净利润2.92亿元，同比增长23.41%，主要是受益于2018年年底渠道库存出清、2019年逐渐补库存和进口人血白蛋白供给缩紧。报告期，公司人血白蛋白（折合10g）销量比上年同期增长30.73%；静丙（折合2.5g）销量比上年同期增长20.80%。从批签发数据看，进口人血白蛋白供给已基本恢复，但是CSL和Grifols两大巨大尚未完全恢复。
　　采浆量增速高于行业平均，未来增长动力十足。截止目前，公司在全国13个省/自治区拥有57个单采血浆站（含分站），其中在营浆站为51个；2019年上半年采浆量为802.55吨，较去年同比增长8.7%。我们预计公司未来采浆量会高于行业平均增速，主要有三个原因；1）公司目前单个浆站平均采浆量低于行业平均水平，随着加强浆站管理逐渐见效，存量浆站采浆量有较大提升空间；2）公司尚有6个浆站未投入运营、多个浆站是近两年新投入运营，后续浆量增长潜力十足；3）行业未来新设浆站主要倾向于天坛这种集团型血液制品企业，我们判断云南地区还会新获批一些浆站。
　　吨浆利润改善空间巨大。公司虽然总共拥有14种血液制品品种文号，但实际上仅生产人白、人免、静丙、四种特免（含冻干静注人免）共7个产品，导致吨浆利润严重低于同行业其他三家头部企业。我们认为随着内部五大生产企业协同整合、永安血制投产、因子类产品生产销售，公司吨浆利润预计不断提高：1）从中生集团新注入的三大血制以及贵州中泰血浆利用率较低，公司通过内部血浆/组分调拨，提高整体血浆利用率；2）成都蓉生投资14.5亿元兴建的永安血制预计2020年3月竣工验收，设计投浆量为1200吨，比成都蓉生目前血浆处理能力约提高一倍；随着规模提升，吨浆利润也有望进一步提升；3）成都蓉生人凝血酶原复合物已经完成临床试验并取得临床试验总结报告、注射用重组VIII因子处于临床I期中、第四代静丙（层析法、10%）获批临床试验，未来预计新增因子类产品和国产独家规格静丙上市销售，吨浆利润势必会随之大幅度增长。
　　除静丙外，其余品种上半年批签发量均大幅度增长。2019年上半年，除了静丙批签发量下滑约10%以外，其余品种批签发量均大幅度增长，其中人血白蛋白同比增长9.51%、狂免同比增长38.54%、破免同比增长75.67%、乙免同比增长55.89%。从批签发情况来看，公司批签发量增速位于血液制品行业前列。
　　盈利预测及评级：按照公司当前股本（1,045,366,807）计算，我们预计公司2019-2021年摊薄每股收益分别为0.59元、0.72元、0.89元；维持公司“增持”评级。
　　风险因素：血制品行业政策风险；产品价格下降风险；在研产品研发进度不及预期；新设浆站不及预期；行业事件风险；内部协同不及预期。