华创证券-蓝光发展-600466-2019年中报点评：业绩同比翻番，嘉宝上市在即-190823

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　　19H1营收同比82%、业绩同比105%，嘉宝物业境外上市增厚估值
　　19H1，公司实现营收145.4亿元，同比+81.5%；实现归母净利润12.7亿元，同比+104.5%；实现基本每股收益0.37元/股，同比+164.2%；毛利率和归母净利率分别为29.4%和8.7%，较上年-3.0pct和+1.0pct；三项费用率合计11.7%，同比-4.7pct。公司净资产收益率6.9%，同比+2.8pct。公司结转规模大增，规模效益显现，盈利能力持续提升。物管和医药业务方面，嘉宝股份19H1实现营收9.3亿元，同比+59%，净利润1.9亿元，同比+108%，在管面积超6,000万方，2019中国物业服务百强企业排名第11位，考虑到物业管理行业享受高估值溢价，后续嘉宝H股上市望增厚公司整体估值。迪康药业19H1实现营收4.8亿元，净利润0.6亿元。截至19H1末，公司预收账款达616.6亿元，较18年末+20.9%，可覆盖18年地产营收2.16倍，充分保障后续业绩释放的可持续性。
　　19H1销售465亿、同比+12%、平稳增长，三大区域销售超百亿
　　19H1，公司实现销售金额465.3亿元，同比+12.5%，权益销售金额为349.5亿元。其中，成都、华东、华中、滇渝、北京、华南区域分别占比22.9%、24.6%、25.6%、8.8%、9.1%、9.0%，占比较18H1分别-21.3pct、+16.9pct、+6.1pct、-11.2pct、+4.9pct、+4.6pct。其中，华东、华中、成都三大区域销售均超百亿；销售面积514.8万方，同比+34.0%。投资方面，19H1新开工483.3万方、竣工127.1万方，分别同比+6.3%、+21.8%，考虑到公司拿地端积极补库存，预计19年新开工仍然强劲，新开工和竣工的高增长将有望推动公司销售和结算稳步高增。
　　19H1拿地货值800亿，土储逐步增厚，融资畅通，杠杆率可控
　　19H1，公司通过收并购、合作开发、产业拿地、招拍挂等多元化方式获取土地资源，新增土储总建筑面积约678万平方米，对应货值800亿；拿地销售面积比达132%，补库存积极；分能级来看，新增土储中，新一线及二线城市占比62%，强三线城市占比38%；分区域来看，华中、华东、成都、滇渝、北京、华南区域分别占比22%、17%、13%、25%、19%、5%。估算公司19H1末土储约2,505万方，可覆盖18年销售面积3.1倍，土储逐步增厚。19H1末，资产负债率为81.3%，同比-1.6pct，净负债率为109.4%，同比-5.7pct，拿地积极下，维持财务稳健；报告期内，公司新增获得20亿元私募债批文；完成7.5亿元美元债、11亿元公司债的发行，融资渠道畅通，持续优化债务结构。
　　投资建议：业绩同比翻番，嘉宝上市在即，维持“强推”评级
　　蓝光发展2015年重组上市后，在房地产业务逐步实现全国布局，并通过多元化渠道进行资源拓展，逐渐从四川蓝光走向全国蓝光。2018年公司业绩增速63%、毛利率、净利率双升，多元化融资渠道有望带动融资通畅、下属子公司嘉宝股份发行境外上市已获中国证监会核准、迪康药业计划H股分拆上市，其中嘉宝境外上市将增厚估值。我们维持2019-21年每股收益预期为1.11、1.68、2.10元，对应19、20年PE分别为5.5倍和3.6倍，18A和19E的股息率分别为4.3%、6.4%，维持目标价8.85元，维持“强推”评级。
　　风险提示：房地产市场销量超预期下行以及融资政策超预期收紧