安信证券-海信家电-000921-Q2收入增速环比放缓，海信日立表现优于行业-190823

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　　■事件：海信家电公布2019年中报。Q2单季度营收103.6亿元，YoY-9.9%；业绩5.4亿元，YoY+5.8%，扣非业绩YoY+3.5%。综合而言，海信日立在中央空调市场的表现仍较为优秀，日立在海信家电整体业务中的收入和利润贡献占比将逐步提升，利好估值提升。而公司原有的家用空调和冰洗业务在弱行业弱景气环境下盈利有压力，但也有望保持相对稳定的态势，而如果行业景气出现改善，则对利润贡献有较大弹性。
　　■Q2收入增速环比放缓，预计冰洗业务皆有放缓：Q2单季度收入增速环比下滑6.7pct，我们预计其冰箱个位数、空调双位数下滑。可咨参考的是，据产业在线数据，Q2海信系空调、冰箱的出货略逊行业平均。其中：空调出货量内销YoY-15.3%（Q1为-2.8%），出口YoY+5.8%（Q1为21.7%）；冰箱出货量内销YoY-17.4%（Q1为-7.6%），出口YoY-9.6%（Q1为-3.2%）。
　　■冰箱毛利率提升超预期，成本红利值得关注：上半年公司冰洗业务（主要为冰箱）毛利率同比提高4.2pct。参考中怡康，Q2海信冰箱线下零售均价YoY+7.1%（Q1为YoY+12.3%），参考奥维，Q2海信冰箱线上均价YoY-7.5%（Q1为YoY+2.1%）。考虑到行业竞争情况，我们预计公司冰箱出厂价提高幅度有限，因此毛利率的提升更多依靠结构升级+原材料成本低于上年同期。根据我们测算，受益于钢、塑料、冰箱用MDI等价格下调，冰箱综合成本预计同比下降5%左右。
　　■中央空调虽受地产影响，但海信日立的表现仍优于行业整体：据公告，海信日立上半年收入YoY+11.1%，业绩YoY+24.7%，预计Q2收入和业绩增速与Q1相近或略放缓。参考《暖通家》数据，上半年中央空调行业规模YoY-3.6%，其中多联机子行业YoY-4.1%，日立市占率基本持平上年。由于家装零售市场增速放缓，对海信日立的多联机造成一定负面影响。海信日立暂未并表，上半年以投资收益形式贡献了海信家电整体近半的利润。
　　■投资建议：中央空调在中国市场的整体增速略快于家用空调，家用中央空调逐步成流行之势，行业仍有望维持较快增长。日立在中国中央空调市场市占率TOP4，其中在多联机市场具备产品和渠道优势。我们预计公司2019年~2020年EPS分为1.12/1.21元；给予增持-A的投资评级，6个月目标价13.5元，相当于2019年12倍动态市盈率。
　　■风险提示：三四线地产景气度向下，行业竞争格局恶化，原材料价格上涨