华泰证券-中材国际-600970-国内收入快速增长，现金流改善-190823

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　　19H1收入增长超预期，19Q2现金流大幅好转
　　19H1公司实现营收/归母净利/扣非归母净利113.3/7.5/7.4亿，YoY+12%/16%/19%，业绩增长主要系汇兑收益同比增加所致。19Q2公司实现营收/归母净利62.9/5.2亿，YoY+12.7%/10%，H1公司业绩略低于预期，但国内收入超预期增长，毛利率有所下滑，现金流同比大幅改善，看好公司水泥工程主业产业链一体化优势，多元化业务稳步推进，远期集团工程整合及协同空间大。考虑到H1公司毛利率不及预期，小幅下调19-21年EPS至0.84/0.95/1.06元（前值为0.95/1.12/1.27元），参考可比公司估值，给予公司9-11x目标PE，目标价7.56-9.24元，维持“买入”评级。
　　国内收入增长超预期，汇兑收益同比增加带来净利率提升
　　19H1公司营收113.3亿元，YoY+12.4%，其中国内营收29.9亿元，YoY+64.5%，国内收入增速超预期。19H1公司整体毛利率16.3%，同比降低1.6pct，主要系毛利率较低的国内项目和多元化项目占比提升，整体毛利润同比增长2.6%。19H1公司期间费用率7.3%，同比下降2.2pct。其中，管理费用率(含研发)同比下降0.5pct；财务费用率同比下降1.8pct，主要系汇率变动产生汇兑收益，19H1汇兑收益660万（18H1汇兑损失1.51亿）。因汇兑收益净增加显著，19H1公司净利润率同比上升0.2pct至6.6%。
　　19Q2经营性现金流大幅好转，全年有望转正
　　19H1公司经营性现金流流出5.4亿元，较去年同期（-10.09亿元）有所改善，19H1收现比96%，同比提升6pct，19H1付现比105%，同比下降4pct。Q1经营性现金流流出13.6亿，主要系账期三年的延期收款项目，Q2实现经营性现金流流入8.24亿元，预计全年公司经营性现金流有望转正。2018年经营性现金流流出较多，主要系上年同期埃及GOEBeni Suef项目对分包商集中付款，埃及项目金额78.45亿元（含财务费用），为十年期付款项目。19年该项目建设期现金流流出阶段已经结束，未来每年将有7个多亿回款，我们预计公司19年经营性现金流将转正。
　　19H1新签合同增速26%，保障未来收入增速
　　19H1公司新签合同额152亿元，同比增长26%。其中新签水泥工程与装备合同124亿元，同比增加44%，其中境外合同80亿元，同比增长23%，境内合同44亿元，同比增长109%。上半年新签生产运维合同2.8亿元，同比增长6倍以上。
　　下调盈利预测，维持“买入”评级
　　考虑到上半年公司整体毛利率小幅下降，小幅下调19-21年EPS至0.84/0.95/1.06元（前值0.95/1/12/1.27元），目前公司估值水平低于行业均值，参考可比公司平均10x估值，我们给予公司19年9-11x目标PE，目标价7.56-9.24元（前值：10.40-12.30元），目前公司分红收益率4.8%，维持“买入”评级。
　　风险提示：新签订单增速不及预期，毛利率提升不及预期。