上海证券-伟明环保-603568-2019年中报点评：项目稳步推进，看好公司业绩成长的确定性-190823

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　　动态事项
　　公司发布2019年半年报，上半年实现营业收入9.67亿元，同比增长30.76%；毛利率为62.93%，略增0.94pct；归母净利润4.90亿元，同比增长30.63%，扣非归母净利润4.77亿元，同比增长29.88%。
　　公司发布2019第二季度主要经营数据，上半年公司及下属相关子公司合计完成发电量87,938.40万度，同比增长19.75%。上网电量71,965.58万度，同比增长19.83%。平均上网电价0.638元/度，垃圾入库量251.08万吨，同比增长26.73%。
　　公司点评
　　运营数据平稳增长，项目建设稳步推进
　　公司营业收入同比增长30.76%，主要受益于海滨公司、玉苍公司、武义公司、界首公司、万年公司2019年正式运营确认收入。公司上半年运营项目合计完成生活垃圾入库量241.57万吨，完成上网电量7.20亿度，达公司半年度运营新高。此外，公司环卫清运、餐厨垃圾收运处理、工程服务及设备销售等业务均快速拓展，完成清运餐厨垃圾8.30万吨，清运生活垃圾20.73万吨，处理餐厨垃圾和污泥9.51万吨，受托管理渗滤液处理站共处理渗滤液5.06万吨。公司运营数据平稳增长，支撑公司业绩增长。
　　在手项目建设进展顺利，嘉善项目二期于6月投入正式运营，一季度末完成项目核准的龙泉、婺源项目现已取得环评批复全面进入建设阶段。公司生活垃圾焚烧处理项目拓展不断突破，公司2019年以来新增8个生活垃圾处理项目，合计新增处理规模达到7300吨/日，较去年同期新增项目处理规模增长67.82%，公司拿单仍显强劲态势，随着项目建设稳步推进，公司业绩增长具有较高确定性。
　　全产业链布局，新业务快速拓展
　　公司积极拓展环卫清运市场，2019年来中标/签约环卫项目共8项，其中包括《彭州市第二生活垃圾压缩中转站项目》（400吨/日）、《温州市鹿城区城市生活垃圾转运》（1350吨/日）两项PPP项目。业务覆盖区域主要为浙江、四川、湖南，公司正介入更多区域的生活垃圾清运。餐厨垃圾业务发展顺利，新增江山（100吨/日）、武义（75吨/日）、乐清和永嘉等餐厨垃圾收运和处理项目，签署嘉善餐厨/厨余垃圾处理协议，合计新增处理项目规模约为375吨/日，较去年同期新增规模增长7.14%。公司全产业链布局下，新业务快速拓展，有望带来的新业绩增长点。
　　公司期间费用率略升，但经营性现金流表现良好
　　公司上半年期间费用率升高1.75pct，主要是系管理费用率、财务费用率增长所致。管理费用率（按加回研发费用计算）受薪酬增加、研发投入增加影响，同比增长0.46pct。环比来看，管理费用率上升1.54pct，但较2018年四季度已有较大改善。研发费用端，2019H1公司研发费用0.18亿元，研发费用/营业收入达到1.86%，较上年同期的0.81%有较大提升。
　　财务费用率受可转债利息费用确认影响，同比增长了1.34pct。环比来看财务费用率增长有限，仅增长0.13pct。销售费用率同比略降0.06pct。
　　公司一季度由于支付保证金及材料款增加，经营现金流较去年同期下降较多，但二季度经营现金流表现良好，2019H1公司经营活动现金流为2.65亿元，同比大幅增长63.58%，公司业务发展稳健。
　　风险因素
　　市场竞争加剧导致毛利率下降风险；项目进度不达预期风险；垃圾焚烧补贴电价政策变化风险。
　　投资建议：
　　未来六个月内，“增持”评级。
　　我们预测2019-2021年公司实现归属母公司的净利润分别为9.08亿元、10.76亿元、12.84亿元，同比增长22.70%、18.50%、19.30%，相应每股收益为0.97元、1.15元、1.37元，对应的动态市盈率分别为20.86倍、17.60倍、14.76倍。公司项目稳步推进，运营数据增长稳健，新业务拓展迅速，虽期间费用率略有上升，但企业经营现金流大幅增长，内生增长强劲。公司的全产业链布局，有望带来新业绩增长点，看好公司业绩成长的确定性，维持公司“增持”评级。