中泰证券-劲嘉股份-002191-业绩增速符合预期，产品结构持续优化-190824

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　　投资要点
　　事件：劲嘉股份发布2019中报，公司2019上半年实现营收18.65亿元，同比增长15.9%；实现归母净利润4.65亿元，同比增长22.64%；实现扣非后归母净利润4.52亿元，同比增长25.24%。二季度单季营业总收入8.55亿，同比增长7.53%，归母净利润2.06亿，同比增长23.71%，扣非归母净利润1.98亿，同比增长30.69%。
　　规模效应显现，彩盒业务高增长。1）利润率基本保持稳定。2019H1，公司综合毛利率43.05%(-0.99pct),净利率26.83%（+0.45pct）,Q2/Q1毛利率分别为42.16%（+1.28pct）/43.81%(-3.33pct),Q2/Q1净利率分别为26.10%（+2.18pct.）/27.45%(-1.33pct.)。2）彩盒业务收入毛利双双高增长。分产品来看，19H1，烟标收入13.40亿元，同比增长6.55%，毛利率43.75%（-0.22pct）;彩盒收入3.36亿元，同比增长80.64%，毛利率32.71%（+6.66pct）；镭射包装材料收入3.28亿元，同比增长2.99%，毛利率17.61%（-6.16pct）。3）优化运营，降低费率，规模效应逐步显现。19H1，销售费率3.08%（-0.2pct.），管理费用6.23%（-5.44pct.）；存货周转天数121.97天，较去年同期下降20.08天，应付账款周转天数91.22天，较去年同期增加31.01天，对下游议价能力有所提升。
　　烟标业务进展良好，大包装产业全力推进。在烟标方面，公司把握烟草行业稳中向好的发展机遇，实现烟标产品的营业收入比上年同期增长6.55%；在彩盒产品实现营收同比增长80.64%。卷烟行业经历了2015-2016年两年下滑后，见底复苏势头明显，据国家烟草专卖局数据，烟草行业18年实现税利总额1.2万亿元，同比增长3.69%。行业扩容的同时因防伪及其他创新诉求，行业份额倾向于集设计研发能力于一体的龙头企业靠拢，随着烟标行业集中度提高，公司作为烟标龙头企业，市场份额有望进一步提升。积极拓展新客户，彩盒包装迈大步伐。3C产品的包装、精品烟酒的包装等发展良好，特别在高端包装方面，公司与茅台技开司达成战略合作，申仁包装业务进展顺利；公司与四川五粮液精美印务有限责任公司设立合资公司，合资公司的厂房规划为一万平方米左右，预计在今年9月份开始生产；开拓新客户包括灵犀，氪墨，特维普，魔笛等新型烟草品牌，取得了中诺，海派等手机品牌的供应商资格。
　　携手云南中烟、小米生态链，深入布局新兴烟草渠道。2018年全球新兴电子烟销售规模达到277亿美元，同比增长60.6%，维持高速增长，而国内仍处于产业初期，千亿级市场待探索。公司新型烟草业务2B端，与云南中烟工业签署战略合作框架协议，同时与其子公司成立嘉玉科技，未来会承担云南中烟所有的新型烟草烟具生产；2C端，和米物科技等成立因味科技，今年6月中旬推出新产品FOOGO(福狗)，采用扑克牌概念，推出J、Q、K三个系列产品，K系列已正式发布并在6月18日在京东预售，J系列预计在8月份推出，加热不燃烧产品Q系列预计将在下半年发布。短期内，基于对新型烟草行业的高增长预期，产业链标的估值有望打开向上空间。中长期看，新型烟草的技术壁垒将加速产业链向龙头整合，新增耗材领域将逐步助力企业实现新的业绩兑现模式。
　　美国FDA批准销售，静待国内电子烟政策落地。2019年，新型烟草有望在全球范围内迎来新风口。国际市场上，5月1日FDA正式批准IQOS在美国销售，有望催化全球新型烟草产业链变革。国内市场上，中烟对新型烟草的政策有望于今年落地，产业链将迎来份额集中和产业集群附加值提升双重利好，相关标的有望因此受益。
　　投资建议：我们预估公司2019-2021年实现归母净利润8.91、10.31、11.63亿元，同比增长22.88%、15.65%、12.81%，对应EPS为0.61、0.70、0.79元，维持“增持”评级。
　　风险提示：卷烟产销量大幅下滑；上游原材料价格变动；控烟政策加紧；