兴业证券-寒锐钴业-300618-资产减值和钴价单边下跌拖累业绩，业绩拐点将至-190824

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　　公司发布2019H半年报：2019H，公司实现营业收入9.22亿元，同比下滑38.62%，实现归母净利润为-0.77亿元，同比下滑114.47%。其中，2019Q2实现营业收入4.04亿元，同比下滑47.23%，环比下滑22.12%，实现归母净利润为-0.21亿元，同比下滑107.74%，环比增加61.67%，相较于前期业绩预告2019H预计归母净利润亏损0.6亿元-亏损0.65亿元而言，小幅低于预期。
　　2019H，钴价下跌和原料成本为拖累业绩的核心因素，钴价单边下跌造成库存资产减值亦为主要原因。①收入下滑或主要在于价：2019Q2，钴粉季度均价格环比下滑17.5%至27.29万元/吨，同比下滑62.7%；MB钴季度均价也环比下滑16.5%至15.7美元/磅，同比下滑63.1%，而粗钴中间品的折扣系数也从高位进一步小幅下滑至58%-60%附近，价格单边下跌为Q2收入下滑的重要原因。②钴价下跌叠加原料库存成本较高拖累盈利：2019H，钴业务毛利为-0.32亿元，毛利率为-4.54%；主要原因在于公司原料采购和成品销售价格存在一定时滞造成高价原料成本，叠加前期高价的原料库存成本（2019Q1，公司存货价值量仍高达10.86亿元），售价已低于成本价造成毛利亏损。③与之对应的是，预计2019Q2资产减值损失为-0.17亿元或主要在于部分已实现销售的高成本钴产品减值冲回所致：因钴价单边下跌，2019Q1公司计提了资产减值规模达0.65亿元，但2019年6月底的钴价相较于3月底的钴价更低，不存在需要将Q1已计提的存货减值转回；而2019Q2资产减值虽为-0.17亿元，但预计主要亏损在钴产品生产成本中已经体现，资产减值转回主要为已实现销售的部分高成本钴产品减值冲回所致。④值得关注的是，铜业务盈利依然较好：2019H，公司铜业务实现毛利0.72亿元，若假设实现0.5万吨铜销量，则单吨铜业务毛利亦高达1.45万元，伴随未来铜产量扩张3万吨/年，盈利能力或大幅提升。⑤除此之外，2019Q2存货价值量环比提升5%至11.41亿元，这或从侧面反映当钴行业进入周期最底部，公司亦再考虑逐步低价增加原材料库存。
　　盈利预测与评级：当前钴行业处于价格底和盈利底的底部位置，上游大型矿山嘉能可减产KCC+2019年底关停占全球20%供给的Mutunda，洛阳钼业钴业务也面临亏损而采取“多铜少钴”策略，刚果金民采矿更是大幅减产和推迟新建项目，钴供给端主动收缩叠加需求端在新能源汽车和5G增量需求下边际改善，钴价已出现反弹趋势。上调2019-2021年预计实现归母净利0.68亿元、5.77亿元、7.64亿元，EPS为0.35元、3.00元、3.98元，以8月23日收盘价计算，对应PE为161.4X、18.9X、14.3X。维持公司的“审慎增持”评级。
　　风险提示：钴价下跌风险，供给端大幅放量风险，自身项目不及预期等。