华金证券-环旭电子-601231-收入稳健成长，费用投入着眼长远-190825

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　　投资要点
　　事件：公司发布2019年中期业绩报告，上半年实现营业收入146.0亿元，同比上升14.1%，毛利率9.7%，同比下降0.7个百分点，归属母公司净利润为3.89亿元，同比下降0.67%，每股净利润0.18元，同比基本持平。第二季度公司实现营业收入为69.3亿元，同比上升5.3%，毛利率9.5%，同比下降1.1个百分点，归属上市公司股东净利润为1.66亿元，同比下降18.8%。
　　收入增长基本维持平稳，产品结构变化影响毛利率水平：公司2019年上半年以及第二季度单季度的收入分别上升14.1%和5.3%，基本维持了平稳的成长性，增速Q2环比低于Q1，产品方面消费电子相关的可穿戴设备需求持续释放带动了公司的收入成长，同时公司在国内外均有持续拓展生产基地，产能规模也在持续扩张，为公司的订单执行带来了保障。由于消费电子业务的产品较为复杂的特性，其成本及售价均有所增加，毛利率水平低于其他产品，因此在消费电子收入规模持续上升的情况下，综合毛利率水平出现了下降，公司实际的生产经营保持了稳定。
　　费用率提升为应对行业发展趋势，净利润短期受到抑制：2019年上半年及第二季度公司的净利润增长速度均显著弱于收入的增长速度，其中第二季度的净利润同比出现了较大幅度的下滑。从费用及费用率看，公司上半年在销售、管理和研发费用方面的投入均有不同程度的增加，其中管理费用的投入增长最高，增速达到了77.8%，研发费用的占收入比例也上升到了2.3%，同比增长0.8个百分点，销售费用率和研发费用率基本保持了平稳的状态。公司需要积极增加投入来面对行业市场的变动趋势，一方面消费电子包括可穿戴设备等的需求持续上升使得公司需要拓展生产能力，另一方面国际贸易争端的增加也是公司必须更多的全球化布局，以应对潜在的风险，因此整体投入规模仍然在短期内将会保持较高水平，对于净利润增速的影响仍然存在。
　　产业逐步进入旺季，公司布局有望渐入收获期：公司并没有对于2019年1-9月的业绩预期做出预测，我们认为行业在下半年逐步进入到传统的旺季，以各类可穿戴设备为代表的消费电子产品在消费市场已经逐步获得了有效的认可，在行业进入旺季的过程中，公司在微小化SiP方面的技术能力有望迎来较为有利的发展机遇。同时，公司在费用支出以及产能建设方面的积极推进，包括在惠州、墨西哥、巴西、台湾等地的生产基地建设能够满足现有客户的新需求以及新客户的增量，我们认为公司短期在费用方面的投入对于净利润的影响是可控的，而长期的布局扩张有利于公司在经营管理层面上进一步打开成长的空间，预计进入到2020年之后，公司的各大生产线将会逐步进入到收获期。
　　投资建议：我们公司预测2019年至2021年每股收益分别为0.61、0.80和1.05元。净资产收益率分别为12.7%、14.5%和15.9%，维持买入-A投资建议。
　　风险提示：主要智能终端打客户订单不及预期；国际贸易争端影响终端出货需求；微小化系统的客户接受程度不及预期；其他竞争对手参与带来价格竞争压力。