兴业证券-家家悦-603708-2019半年报点评：生鲜优势明显同店增速回暖，业绩符合预期-190825

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　　投资要点
　　门店持续扩张，同店增速回暖。＃ 2019H1公司收入+16.68%，其中2019Q2收+16.69%，增速较Q1的16.68%保持稳定。公司收入增速提升主要系：1)门店持续扩张，关店略高于预期。上半年公司新开门店29家，合并福悦祥11家，关闭14家，净增26家，Q1、Q2分别净增20家（自身9家、并购11家）、6家，关店略高于预期。下半年预计开50-60家，关店或6-10家。2)同店增速回暖，Q3有望持续。公司上年同店增速4.42%，Q1、Q2的同店增速约2-3%以及5-6%，二季度同店增速提升主要系消费环境的回暖以及由于供给因素导致的食品CPI持续提升，预计Q3同店增速或约5-6%。
　　福悦祥小幅拖累业绩，毛利率同比稳定。2019H1公司归母净利润2.26亿元（+16.85%），其中Q2实现0.85亿元（+18.18%），若剔除福悦祥的亏损拖累，公司2019H1业绩增速约为20%。上半年公司毛利率小幅提升0.07pp至17.29%，从地区看，胶东地区毛利率不变，其他地区提升0.6pp。2019H1公司期间费用率小幅提升0.02pp至17.26%。
　　生鲜供应链优势明显，异地扩张战略持续推行。1)生鲜占比及毛利率优势明显。公司生鲜销售占比已提升到近45%，实行生鲜直采模式并辅之以生鲜加工中心，已建立了覆盖全国20+省市的采购网络，与200多个合作社及养殖场建立直接合作关系，与100多处基地签订了5年以上的长期合同，有效分散山东当地天气原因带来的供给缺口。2)“胶东深度、山东广度”战略助公司扩张。公司继续强化胶东区域密集布局，同时积极拓展山东西部、张家口周边地区。考虑到18年由于选址问题开店不及预期，公司19年持续推进鲁西及其他地区扩张战略，上年半新开、签约门店中其他区域/的占比分别为45%、66%，预计未来异地开店的占比将持续提升，选址带来的扩张阻力有效降低。
　　小幅下调盈利预测：预计2019-2021实现归母净利润分别为5.07/5.83/6.46亿元（原为5.09/5.86/6.49亿元），实现EPS分别为0.83/0.96/1.06元，2019年8月23日收盘价对应的PE分别为29.0/25.2/22.7倍，维持“审慎增持”评级。
　　风险提示：展店进度不及预期