安信证券-康弘药业-002773-19Q2业绩增速恢复明显，看好康柏西普医保放量-190825

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　　■事件：公司19上半年归母净利润同比增长9.67%。康弘药业发布19年半年度报告，实现营业收入15.19亿元，同比增长9.79%；归母净利润3.40亿元，同比增长9.67%；扣非归母净利润3.16亿元，同比增长18.07%；加权平均ROE为8.06%。
　　■二季度业绩增速大幅改善，销售费用率下降明显。分季度看，公司19Q2实现营业收入8.02亿元，同比增长17.33%；归母净利润1.29亿元，同比增长23.95%；扣非归母净利润1.18亿元，同比增长57.43%。公司19Q2业绩增速改善明显，预计主要与康柏西普销售恢复快速增长、中成药与化药业务企稳、去年业绩基数较低有关。毛利率方面，公司整体毛利率维持稳定，其中化药与中成药业务毛利率分别同比下降0.72pct和0.85pct，康柏西普受益于规模效应，毛利率持续上升至95.37%，同比增加1.13pct。期间费用率方面，受益于销售策略调整及康柏西普医保放量，公司销售费用率下降至50.23%，同比下降3.46pct；研发费用率较去年同期略有增加，管理费用率与财务费用率分别同比增加1.52pct和0.62pct。
　　■康柏西普恢复快速增长，医保谈判有望进一步扩容市场。19H1公司康柏西普实现销售收入5.60亿元，同比增长26.8%；净利润1.73亿元，同比增长62.7%；预计19Q2康柏西普销售增速超过40%，单季度销售增速改善明显。康柏西普毛利率和净利率分别从17年的89.0%和14.5%提升至19H1的95.4%和31.0%，规模效应进一步显现。我国眼底病患者数量巨大，治疗市场空间广阔，医保降费使患者对康柏西普的经济可及性大幅提高，未来市场渗透率有望不断提升。根据公司公告，19年5月公司康柏西普获批第三个适应症DME，并有望通过19年医保目录谈判纳入国家医保，进一步扩容市场，未来业绩弹性值得期待。
　　■中药化药有望稳健增长，IOPtima完成第三阶段股权交割。公司19H1中成药实现销售收入3.97亿元，同比增长1.54%，较去年同期-27.03%的销售增速明显改善；化学药实现销售收入5.60亿元，同比增长1.76%，较去年同期增速略有下滑。根据业绩拆分，预计19H1中成药与化学药合计实现净利润1.67亿元，同比下降18.04%。我们预计，随着公司销售策略调整的完成，中成药与化学药业务未来有望实现稳健增长。此外，公司中报披露，公司于2019年6月完成IOPtima公司第三阶段股权交割，取得对方80%股权，从而扩充公司眼科产品线，并进入眼科器械和耗材领域，推进公司国际化战略的步伐。
　　■研发投入大幅增加，可转债募资加速产品创新。公司注重研发创新，19H1研发投入2.84亿元，同比增长125.73%，预计主要与康柏西普国际多中心III期临床投入增加有关。根据公司公告，公司各研发项目稳步推进，其中康柏西普RVO适应症正处于III期临床；KH906滴眼液正在开展临床研究，并已有患者入组；结直肠癌治疗药物KH903已进入II期临床；治疗性肿瘤疫苗KH901也处于II期临床阶段。此外，公司公告，拟发行可转债募集资金不超过16.30亿元，用于KH系列生物新药产业化建设项目、康柏西普国际III期临床及注册上市项目、康弘国际生产及研发中心建设项目等，从而进一步加速公司创新药研发进度，并提高康柏西普等生物药的生产能力。
　　■投资建议：买入-A投资评级，6个月目标价45.45元。我们预计公司2019年-2021年的收入增速分别为17.6%、18.4%、18.1%，净利润增速分别为27.0%、24.1%、22.5%，成长性突出；给予买入-A的投资评级，6个月目标价为45.45元，相当于2019年45的动态市盈率。
　　■风险提示：康柏西普市场推广不及预期，美国临床研究失败风险，销售模式改革不及预期等