中泰证券-银行业深度|恒大集团与大型企业风险救助政策：“底线思维”与“大而不倒”-210921

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核心结论：我们系统比较了我国、美国和日本救助大型企业的政策经验：如果企业被认定对实体经济造成重大影响或有系统性风险，政策都会适当参与。

根据参与程度不同，分为两种：一是偏市场化:核心是依赖企业自救，政府适当介入。

好处是企业问题较快暴露和处理，短期内市场化出清；风险是企业自身的流动性和资产贱卖压力，更大的问题是“风险的外溢”导致系统性风险。

第二种是政府主导型，用中央或地方政府信用做支撑，积极参与企业救助。

优点是避免流动性风险（抽贷）和资产贱卖，时间换空间逐渐化解，从而避免系统性风险；风险点是导致“大而不倒”和处理中的道德风险。

恒大未来发展，是在压力测试，看窟窿有多大及对系统性风险的影响。

但结论是明确的：不会导致系统性风险；因为政策有“底线思维”，同时具有较成熟的救助体系和应对方案。

摘要：国内大型企业风险化解的方式：以海航和华夏幸福为例。

第一步：企业自救。

从国内两起企业债务风险化解的案例结合看，前期出现流动性危机时，企业都会通过变卖资产、和股东积极磋商等方式进行积极自救。

第二步：地方政府介入提供流动性和信用支持。

在企业自救失败时，地方政府开始介入，早期措施包括流动性支持、协助企业和债权人进行积极沟通等。

在企业进入破产重整程序后，地方政府也可以通过设立司法集中管辖、积极表态等方式稳定市场情绪，避免流动性风险和信用风险的进一步扩散和外溢。

第三步：设立债委会，企业债务重组。

企业申请破产重整程序后，由专业金融机构牵头设立债委会、引入战略投资者是较为核心的措施，但必须保证企业的主业业务不更换、企业自身仍有造血能力。

我们比较了恒大与海航、华夏幸福相同点与不同点。

美国大型企业救助：市场化自救为主，政府介入标准是企业破产对实体经济造成重大影响。

1、美国政府救助大型企业的核心要点。

美国大型企业救助的标准是是否对实体经济造成重大影响，救助方式采取直接借款或者政府担保提供银行贷款，同时附以严格附加条款的设定以保障政府救助资金的安全。

当救助目标达成之后，政府会选择尽快退出。

2、美国政府救助大型企业的过程：自救-政府流动性介入-债务重组或清算。

第一阶段：企业自救，先通过市场化处置资产和股权的形式缓解自身流动性危机。

第二阶段：重要性大型企业自救无力下政府介入。

第三阶段：政府流动性支持无效下，对于有发展前景的企业实行债务重组，对无发展前途的企业实现破产清算。

日本大型企业救助方案：政府主导成立“产业再生机构”，化解债权同时恢复经营重建。

不同于美国，由于90年代之前日本企业和银行关系特殊，僵尸企业政策救助的核心不仅是化解风险，还包括企业的“再生”。

1、日本政府救助大型企业的核心要点：政府主导设立第三方机构化解债权，同时通过引入民营企业专家进行市场化运作，重视救助企业经营的再生。

2、日本政府救助大型企业的流程：企业申请-制定计划-财务重建。

第一阶段：在接到来自企业和其主银行的支援申请后，产业再生机构会组织对该公司进行资产评估审查以及资产评估。

第二阶段制定与执行业务重组计划。

第三阶段完成财务重建与债权处理。

风险提示事件：经济下滑超预期。

企业隐性债务规模难以测算，可能导致的信用风险外溢超预期。