万联证券-国泰君安-601211-2019年中报点评：稳居行业第一梯队，资管业务逆势增长-190822

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　　事件:2019年8月22日晚间，国泰君安发布2019年中报，公司2019年实现营业收入140.95亿元，同比增长22.99%；归母净利润为50.20亿元，同比增长25.22%；扣非净利润46.31亿，同比增长47.17%。截至2019年上半年，公司总资产为5403.70亿元，较上年末增长23.73%；归母净资产1288.14亿元，较上年末增长4.35%。2019年上半年公司稀释EPS为0.54元/股，同比增长26.19%；加权平均ROE为4.03%，较上年同期上升0.76pct。
　　投资要点:
　　上半年营收增幅扩大净利润增幅收窄，扣非净利润大幅增长：2019年上半年，公司实现营业收入140.95亿元，同比增长22.99%，较一季度增幅（7.22%）有所扩大，但仍低于行业平均水平（102.86%），主要是由于自营和融资业务增速落后于行业。由于公司各项营业支出环比增长较多，导致公司上半年净利润率较一季度下降9.28pct至35.62%，因此上半年归母净利润增幅较一季度（54.47%）有所收窄至25.22%。此外，公司剔除2018年一季度处置国联安的收益后，扣非净利润同比增长47.17%，经营情况良好。
　　上半年自营收入维持稳定，规模提升增幅扩大：上半年公司自营收入占比较一季度下滑0.28pct至35.40%，仍是公司最主要的收入来源。公司上半年自营规模较一季度增长13.30%，同时由于市场行情弱于一季度，公司自营投资收益率较一季度减少0.78pct，仍高于行业整体水平，叠加低基数的影响，2019年上半年公司实现自营收入46.15亿元，同比增长49.98%，较一季度增幅15.32%大幅提升。
　　财富管理转型升级，经纪收入规模靠前：公司上半年财富管理转型持续推进，君弘APP和君弘百事通平台进一步优化，VTM的推出进一步巩固公司市场业务地位，投资顾问签约客户18.1万户，较上年末增长20.67%。财富转型升级助力公司经纪收入提升，2019年上半年公司实现经纪净收入31.50亿元，同比增长24.21%，根据年报披露，2019年上半年公司代理买卖证券业务净收入（含席位租赁）市场份额5.75%，排名行业第1位，在第一梯队券商中表现较优。
　　资管收入逆势增长，总规模和集合占比均有提升：公司上半年实现资管业务净收入8.70亿元，同比增长7.76%。资产管理规模为7,637亿元，排名行业第3位，较上年末增加1.73%，实现逆势增长。从资管规模的结构看，集合资管规模占比较年初提升1.96pct至11.16%，专项资管规模较年初提升0.09pct至6.08%，资管转型主动管理成效初显。
　　投行业务平稳增长，项目储备有提升空间：公司2019上半年实现投行业务收入10.64亿元，同比增长1.38%。报告期内，公司实现证券主承销家数628家、金额1,929.30亿元，同比分别增加174.24%和31.96%，均排名行业第4。据wind统计，公司在主板储备项目73家，排名行业第11，科创板服务家数9家，排名第6，后续有提升空间。
　　利息净收入降幅有所扩大，融资规模和利率下行：公司上半年净利息收入为25.45亿元，同比下滑7.94%，较一季度降幅扩大，预计主要是由于融资业务规模和利率下滑。2019上半年融出资金529.92亿元，较一季度下滑8.96%，利率较年初下降1.61pct，卖出回购金融资产529.92亿元，较一季度增长9.71%，利率较年初下降0.94pct。
　　盈利预测与投资建议：公司综合实力雄厚，经营十分稳健，稳居行业第一梯队，有望享受行业集中度提升和资本市场改革红利。虽然公司2019年上半年业绩表现不及行业平均水平，但经纪收入行业居前，资管收入逆势增长，且扣非净利润增幅在龙头券商中较优，我们看好公司未来的发展，预测公司2019、2020年的EPS为1.02元/股、1.19元/股，对应PE为17.16X、14.64X；BVPS为15.71元/股、15.93元/股，对应PB为1.11X、1.09X。目前公司PB估值为1.34X，在头部券商中具备一定性价比，我们维持国泰君安“增持”投资评级。
　　风险因素：市场波动超预期、经营情况不及预期、宏观经济持续下行、政策监管超预期。