平安证券-金风科技-002202-风机出货快速增长，盈利水平大幅下降-190825

《平安证券-金风科技-002202-风机出货快速增长，盈利水平大幅下降-190825（9页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《平安证券-金风科技-002202-风机出货快速增长，盈利水平大幅下降-190825（9页）.pdf（9页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　事项：
　　公司发布2019半年报，实现营业收入157.3亿元，同比增长42.65%，归母净利润11.8亿元，同比下降22.58%，EPS 0.28元。
　　平安观点：
　　收入规模较快增长，风机盈利能力大幅下滑拖累业绩。上半年，公司实现营业收入157.3亿元，同比增长42.65%，归母净利润11.8亿元，同比下降22.58%，综合毛利率20.92%，同比下降10.26个百分点。风机业务实现收入104.9亿元，同比增长37.1%，推动公司整体收入较快增长，但风机毛利率大幅下滑10个百分点至11.31%，导致公司综合毛利率大幅下降。另外，费用率亦有所提升，风机质保准备金增加导致销售费用大幅增长；投资收益同比增加6.15亿元，主要源自风电场处置收益增加，对公司上半年业绩形成支撑。整体看，公司业绩低于市场预期。
　　风机出货增长迅猛，主力机型降本不及预期。上半年，公司实现对外风机销售容量3191MW，同比增长52.4%，验证了抢装逻辑之下的国内市场需求井喷。2.0MW机组销售容量同比增长43.6%，达2193.6MW，销售容量占比68.7%；2.5MW产品比例有所提升，上半年销售规模660MW，同比增长177.9%，3MW和6MW产品销售规模快速增长，1.5MW产品逐步退出。公司主打产品2.0MW机型在单瓦收入大幅下降的同时单瓦成本抬升，导致毛利率断崖式下降；2.5MW产品单瓦收入和成本均呈现下降，但收入端下降得更快；整体看公司主力机型降本艰难，在产品价格下降趋势下毛利率承压。
　　风机出货量持续增长无忧，下半年风机盈利或将见底。截至2019年上半年，公司在手外部订单21.2GW，其中待执行订单14.8GW，中标未签6.4GW，在手订单创历史新高，奠定未来出货量增长基础。其中，2.5MW平台相关产品订单容量份额达41.6%，占主导地位，其次是2MW平台产品，订单份额达35%。公司合同负债69.8亿元，较年初增长72%，预示后续交付规模有望大幅增加。整体看，今明两年国内风电行业抢装，公司出货量有望大幅攀升。盈利能力方面，上半年交付的2MW和2.5MW机组的平均含税价格约3514元和4068元，仍高于2018年以来的市场投标均价，尤其2.5MW机组降价空间仍然较大，我们判断风机盈利低点可能在下半年。
　　风电场运营业务稳步发展，有望提供主要业绩支撑。上半年，公司风电运营业务实现营收22.4亿元，同比增长11.1%，毛利率70.83%，同比下滑1个百分点。上半年公司国内新增并网权益装机容量21.3MW，由于出售部分风电场，截至二季度末权益装机规模为4422MW，较年初有所下滑。利用小时方面，上半年公司自营风电场的利用小时数1202小时，同比增加18小时。在建项目权益装机2.77GW，其中国内1.54GW，海外1.22GW，风机场规模持续增长可期。预计短期内发电业务及风电场转让将为公司提供主要的业绩支撑。
　　盈利预测与投资建议。考虑风机业务盈利水平低于预期，下调公司盈利预测，预计2019-2020年归母净利润26.2、35.2亿元（原值32.2、38.7亿元），对应EPS 0.62、0.83元，动态PE 20、14.9倍。考虑业绩不及预期及风机业务盈利水平尚未完全见底，基于审慎原则，下调公司评级至“推荐”。
　　风险提示。（1）风机业务降本能力不及预期风险。在当前抢装行业下，风机零部件一定程度供需偏紧，给公司成本端造成较大压力，未来仍然存在成本难以控制和毛利率不及预期风险。（2）技术路线风险。国内风机供应商较多，技术路线多元，在风机大型化趋势下，公司坚持直驱技术路线，可能受到其他技术路线的严峻挑战。（3）抢装后风电需求不及预期风险。目前国内市场专注于2019、2020年的抢装，考虑抢装之后上网电价的大幅下降，届时国内需求存在下滑的风险。