华泰证券-天成自控-603085-客户销量增速放缓，业绩低于预期-190826

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　　2019H1业绩低于预期，下调至“增持”评级
　　8月25日，公司发布2019半年报，2019H1公司实现营收7.56亿元，同比+86.22%，实现归母净利0.31亿元，同比+3.47%；2019Q2公司实现营收3.84亿元，同比+70.5%，实现归母净利0.08亿元，同比-56.56%。2019H1公司受乘用车客户荣威i5销量增速放缓等因素影响，业绩表现低于我们预期。公司是国产替代标杆企业，乘用车座椅业务发展前景广阔，航空座椅业务具备管理提升空间，我们看好公司长期发展，预计公司2019-21年EPS分别为0.32/0.45/0.58元，短期受乘用车客户销量增速放缓影响，业绩增速或低于年初预期，下调至“增持”评级。
　　乘用车座椅业务增速不达预期，拖累2019H1业绩表现
　　受主要客户销量增速放缓影响，乘用车座椅业务增速低于预期。公司2019H1乘用车座椅客户主要为上汽荣威i5和i6，据Marklines数据，2019H1这两款车型合计销量约9.5万辆，低于我们年初15万辆的销量预期。根据中报，2019H1公司针对这两款车型的供货共实现营收约1.97亿，净利润约0.12亿，净利率约6%。受新能源汽车补贴退坡影响，上汽EX21项目投产进度推迟，EX21车型尚未实现实质性供货。我们认为，受上汽荣威i5和i6车型销量增速放缓及EX21进度推迟影响，公司乘用车座椅业务全年业绩增速或低于年初的预期。
　　航空座椅业务贡献营收增长主要动力，盈利能力具备提升空间
　　根据公告，2019H1公司航空座椅业务实现营收2.43亿元，占公司营收32.1%，是公司营收增长的主要推动因素；但该板块业务仅贡献净利约0.09亿元，盈利能力低于我们预期。公司目前已有2大系列经济舱产品架构（S3系列、S6系列）进入空客供应商目录，终端客户包括新西兰航空、艾提哈德航空、美国Frontier Air、Allegiant Air、Spirit Air、法国Aigle Azur、中国春秋航空等公司；同时，单通道商务舱S7系列座椅有望在2019年进入空客供应商目录。我们认为，随着公司航空座椅业务交付量提升，同时加大在中国本土采购和制造进程，公司该业务板块的盈利能力将进一步提升。
　　乘用车座椅国产替代标杆企业，未来发展值得期待
　　公司作为国产替代标杆企业，在保持传统业务稳定增长的同时，积极开拓乘用车座椅业务，并布局航空座椅业务，未来发展前景广阔。我们认为受上汽荣威i5和i6车型销量增速放缓及EX21项目进度推迟影响，公司乘用车座椅业务的全年业绩增速或低于年初的预期，我们预计公司2019-21年净利分别为0.93/1.31/1.68亿元（分别下调26.9%/25.34%/23.63%），EPS分别为0.32/0.45/0.58元，同行业可比公司2019年平均PE约22X，公司2019-21年净利复合增速约66.6%，给予公司2019年31-32XPE估值，目标价区间9.92-10.24元，下调至“增持”评级。
　　风险提示：汽车行业增速显著下滑，荣威i5销量不及预期，乘用车座椅业务拓展不及预期，航空座椅业务发展不及预期。