华泰证券-中宠股份-002891-业绩符合预期，国内业务高增长-190826

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　　2019H1,净利润同比下滑38.91%，符合我们预期
　　公司公布2019年中报，报告期内，公司实现营收7.87亿元（其中，宠物零食6.46亿元，yoy+20.97%；宠物罐头1.01亿元，yoy+18.30%；宠物主粮0.27亿元，yoy+36.30%），yoy+21.58%，归属于上市公司股东净利润1610.69万元，yoy-38.91%，公司业绩符合我们预期。单季度看，2019Q2，公司营业收入4.07亿元，yoy+9.71%，归属于上市公司股东净利润926.27万元，yoy-32.63%。我们预计，2019-21年公司EPS分别为0.52元、0.75元、1.12元，维持“增持”评级。
　　国内市场投入拖累业绩，经营稳中有进
　　2019上半年，公司营业收入稳步增长，归母净利润同比降幅较大，主要受国内市场开拓投入加大、原材料成本上升等因素叠加影响，具体来看，1）2019H1，为开拓国内市场业务，公司销售费用0.77亿元，同比增长59.05%，研发投入0.11亿元，同比增长38.17%；2）鸡肉价格快速上升，作为公司主要原材料的鸡胸肉成本升高，拉低综合毛利率；3）此外，公司财务费用的增加也是业绩下滑因素之一，2019Q1公司财务费用0.11亿元，同比增幅达到910.03%。
　　国内外市场开拓持续推进，投入驱动公司成长
　　公司积极推进全球化战略布局，在海外收购、设立子公司，推进产品的销售及市场的拓展，在国内市场全面完善渠道布局及新零售模式的建设。国内市场方面，公司先后与天猫、苏宁、京东达成战略合作意向，组建南京云吸猫、中宠颂智以及威海好宠等电商团队重点推进线上渠道的拓展；线下，公司与宠物店合作，同时进入瑞鹏医疗体系，开辟宠物医疗渠道。短期内，国内市场开拓需要大量费用投入，给盈利能力带来压力。与此同时，国内市场具有较大发展空间，2019H1公司国内收入1.52亿元，同比增幅达到37.35%，2019年公司国内营收份额有望进一步提升。
　　开展资本运作，战略布局抢占先机
　　公司借助资本市场的优势，积极开展资本运作，加强国内外市场建设。报告期内，1）投资爱淘宠物（柬埔寨）公司，协定经营范围变更为宠物肉类产品、可食用咬胶的研发、生产、销售及进出口，进一步完善海外产能布局，提高抵御贸易摩擦能力；2）与北京方圆金鼎共同签署了《产业基金合作框架协议》，为中宠的产业投资、并购提供平台，推进公司产业链布局。
　　全球化战略布局+市场端销售有力，维持“增持”评级
　　我们预计，2019-21年，公司净利润分别为0.88亿元、1.27亿元以及1.89亿元，对应EPS（股本摊薄后）分别为0.52元、0.75元、1.12元。参照2019年可比公司30倍的PE水平，综合考虑国内宠物行业较大的成长空间以及公司国内销售实现的突破，我们给予公司2019年40~43倍PE，对应2019年目标价20.80-22.36元，维持“增持”评级。
　　风险提示：海外市场竞争加剧，原材料价格波动以及汇率波动。