华创证券-长城汽车-601633-2019年中报点评：业绩符合预期，毛利率持续改善-190827

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　　事项：
　　长城汽车发布19H1中报：公司上半年收入413.8亿元，同比-15%。归母净利润15.2亿元，同比-58.9%。扣非后归母净利润12.4亿元，同比-65.3%。
　　评论：
　　中期业绩与预告一致，符合市场预期
　　公司Q2销量为21.0万辆，同比-2.4%，市场份额稳中有升。19Q2扣非净利润为5.98亿元，与19Q1（6.4亿）环比。业绩同比大幅下滑主要是因为去年基数高。而公司从去年Q3开始加大终端优惠促销，目前主要盈利来自F7和皮卡。
　　毛利率改善，广告投入略有增加
　　毛利率方面，2Q19公司毛利率为13.2%，环比持平。考虑到公司会计科目调整，运输费用（原属于销售费用科目）计入成本，单季度影响成本约3亿元。剔除该影响后，毛利率上升1.6个百分点。我们认为成本下降主要来自人工和物料成本控制。
　　费用方面，1H19公司三费费用率为7.6%，同比下降0.7个百分点。销售费用下滑29.3%，其中广告增加2.3亿元，主要是增加了营销投入。管理费用增加24%，主要是咨询费、研发摊销增加。
　　预计2020年有4款新车型
　　公司目前有哈弗、WEY、欧拉三大品牌体系，新车型持续完善公司的产品矩阵。公司今年下半年第一款乘用皮卡长城炮上市，此外还将推出VV7GT、欧拉R2等新车型。根据公司业绩电话会议透露，2020年计划有4款新车型，包括2款SUV、一款皮卡和一款新能源。
　　投资建议：公司产品销售体系扎实，抗周期能力强，平稳渡过市场低谷。公司新产品的F系列成功得到市场认可，公司还积极进行组织架构调整，轻装上阵。我们维持预计公司2019~2021年业绩分别为40.9、50.3、58.6亿元。对应PE分别为19、15、13倍。维持此前9.0元的目标价和“推荐”评级。
　　风险提示：经济持续下行，汽车市场不达预期；行业竞争加剧，公司销量不达预期。