中泰证券-璞泰来-603659-负极+涂覆膜销量大增，石墨化产能释放盈利望回升-190828

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　　投资要点
　　事件：公司发布2019中报：1）2019H1实现收入21.77亿，同比+58.04%；归母净利润2.64亿，同比+2.62%；扣非归母净利润2.4亿，同比8.53%；2）单季度看，2019Q1/Q2收入分别为10.29亿/11.48亿，同比79.52%/42.74%，归母净利润分别为1.29亿/1.35亿；扣非归母净利润为1.14/1.26亿元，分别同比+9.78%/7.4%；3）三项费用上：销售/管理/财务费用分别为0.71/1.69/0.45亿，分别同比+30.45%/46%/170%；费用率分别为：3.28%/7.77%/2.1%,分别同比变动-0.69/-0.64/+0.87个百分点，三项费用控制良好；4)2019H1综合毛利率26.93%，其中2019Q1/Q2单季毛利率分别为26.51%/27.32%，环比略有提升；5）经营活动现金流量净额1.97亿，回款提升，现金流大幅改善。业绩符合预期。
　　公司负极+涂覆膜放量大增：1）负极材料产销同比大增：受益于动力电池用负极材料逐步放量，公司2019年H1负极出货量20963万吨，同比+70.06%；其中江西紫宸实现收入13.9亿，同比+64.62%，净利润1.81亿，同比-11.4%，负极材料单价为：6.63万/吨，与2018年相比略降2%；石墨化业务收入1.72亿；利润增速低于收入增速，主要系上游原材料及石墨化加工成本高企，公司碳化、石墨化产能未完全投产带来毛利率下行；随着公司下半年负极新产能投放，预期全年出货量有望达到或超5万吨。内蒙兴丰5万吨石墨化产能已逐步投产，一方面石墨化自产比例提升，另一方面，内蒙石墨化成本更低，公司负极材料毛利率有望回升。
　　2）涂覆隔膜业绩放量高增：出货量23,947万平米，同比大增+849.52%，实现收入3.4亿，同比+294.74%，均价1.42元/平米（环比18年下降约7.4%），其中东莞卓高和宁德卓高合计收入3.96亿（18年同期0.89亿），净利润0.76亿（去年同期700万）。主要系大客户CATL、ATL等大客户对公司涂覆隔膜需求提升。
　　3）铝塑膜业务：出货量254万㎡，实现收入0.32亿，同比+28.58%；实现对软包锂电、电动自行车市场开拓，基本实现铝塑膜原材料国产化；
　　4）锂电设备业务：实现收入2.4亿，同比-10.66%，其中深圳新嘉拓收入2.6亿，净利润0.25亿（yoy-61%）；一方面价格下降，毛利率有一定影响；另一方面基于风控，减少回款差的客户供货；
　　产能大规模扩张期，盈利有望触底回升。公司作为人造石墨国内龙头，凭借优异品质持续开拓国内外优质动力客户，通过往负极材料上游延伸（石墨化产能投放+参股振兴炭材涉足针状焦领域），目前公司在内蒙5万吨石墨化产能已开始逐步释放，振兴炭材4万吨煤系针状焦产能已投料试生产，负极材料一体化建设产能投放，有望降低生产成本，提高负极材料盈利水平。涂覆隔膜领域，随着可转债项目落地，预计2020年产能将大幅扩产至15亿平，未来有望随着国内外大客户放量增长。
　　投资建议：公司是CATL核心供应商，看好其在“负极+锂电设备+隔膜涂覆+铝塑膜”等打造锂电领域龙头，并持续开拓国内外高端客户，带来业绩增长；考虑公司上半年原材料成本较高，及下半年石墨化产能投放，我们调整盈利预测，预计公司2019-2021年净利润分别为7.3/9.8/12.4亿元，对应PE分别为30/22/18倍，维持买入评级。
　　风险提示：市场竞争加剧风险、原材料价格波动风险、下游需求不及预期