太平洋证券-医药生物行业：益曼特停产改造升级即将启动，维生素E行业有望进入新景气周期-190828

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　　事件：8月27日，DSM官网发布消息，其与能特科技的合资公司（益曼特）计划停产并进行升级。
　　点评：
　　停产改造进度符合预期
　　2019年1月28日，能特科技与DSM签订了《框架协议》。能特科技将维生素E生产线相关资产作为实物出资成立全资子公司益曼特，并以全资子公司石首能特33%股权作为出资注入益曼特，在完成后将益曼特75%股权作价10.66亿元转让给DSM，转让完成后，双方将就现有设备进行改造升级。6月14日，益曼特股权转让事项获得ST冠福股东大会通过。8月20日股权转让完成。DSM公告称，合资公司将升级和翻新生产设施，以确保高品质和可持续的维生素E供应，符合DSM的安全、健康和环境标准，但并没有明确本次升级改造持续时间。本次停产升级改造在时间进度上符合此前的预期。
　　竞争格局大幅优化，维生素E迎来新的景气周期，持续时间有望超预期
　　目前全球每年维生素E的需求量约为7-8万吨（按油计算），增速约为3%左右，全球维生素E油产能约12万吨/年左右，产量在8万吨以上，处于供过于求的状态。由于能特科技对维生素E的合成路线进行了优化创新，2017年其2万吨/年的产能投产后，凭借成本优势，销量迅速增加，维生素E价格步入低谷。能特科技被DSM整合之后，二者合计将拥有全球约40%维生素E产能（约5万吨/年），此外新和成、浙江医药、BASF均拥有2万吨/年的产能，4家合计约占全球维生素E产能90%以上，维生素E行业竞争格局将得到大幅优化，行业集中度进一步提升，有助于寡头之间形成价格默契，维生素E价格中枢将得到提升。益曼特停产后全球维生素E产能会出现收缩，维生素E行业将迎来新的景气周期。近期国内维生素E价格虽然受到需求减少有所走低，但海关数据显示，今年1-7月我国维生素E累计出口量为4.45万吨，同比增加14%，7月维生素E出口价为6.56美元/千克，与年初相比上涨21%。国内维生素出口比例约为70-80%，海外维生素需求、价格走势良好将对国内企业业绩形成支撑。我们认为本次景气周期与2008-2012年类似，均由行业集中度提升和供给收缩引起，预计价格有望达到80-100元/千克，时间有望维持1年以上，超出预期。
　　投资建议
　　新和成、浙江医药维生素E油产能均为2万吨/年（对应维生素E粉产能4万吨/年），维生素E价格每千克上涨10元，年化可增厚净利润约3亿元。推荐成本控制能力强，未来有持续业绩增量（蛋氨酸、生物发酵类产品等）的新和成和业绩弹性大的浙江医药。
　　风险提示：维生素E提价幅度和持续时间不及预期；新厂家进入导致供需再次失衡。