安信证券-物产中大-600704-效率提升费用降低，供应链龙头迎新动能-190827

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　　■事件：2019H公司实现营业总收入1601亿元，同比增长22%；实现归母净利润16亿，同比增长28%；实现扣非归母净利润13亿元，同比增长135%。我们认为公司投资亮点在于：1）经营效率显著提升，财务费用下降。公司资产周转率升至1.76次（同期1.45次），毛利率升至2.84%（2018A：2.75%），带动半年ROE提高至7.74%，效率提升得益于公司供应链集成服务体系的不断升级，带动三费占收入比下降和转让江西海汇实现投资收益2.9亿元。2）供应链成长空间广阔，受益于长三角一体化等国家战略。相比国外成熟市场，我国的供应链行业发展空间和集中度的提升空间仍然较大，我们预计长三角一体化战略和国际业务的拓展将为公司持续带来增量业务机会。公司多项核心品种位于行业前列，在业务资源、资金成本和供应链体系建设等方面相比同业更具竞争优势。3）定增方案和新业务布局带来新动能。
　　■供应链：重点项目和国际业务突破，系统升级践行“流通4.0”。2019H供应链集成服务营业收入1521亿元（YoY+20.5%），毛利率小幅降至2.2%（YoY-13%）。上半年公司供应链集成服务在以下方面取得进步：1）受益国家战略，中标多个重点项目。今年新中标杭甬高速复线、广州轨道交通十三号线等多个重点工程，线缆业务新中标上海国家会展中心、杭州亚运场馆、厦门地铁、郑州地铁等多个地标项目，我们预计长三角一体化战略和国家重点基建项目的建设将为公司持续带来增量业务机会。2）国际业务取得突破。开拓菲律宾、越南和南美等海外市场，第三国钢材贸易量同比增长25%，取得浙江省首个原油非国营贸易进口资质。3）系统升级。集团与阿里等企业协作推进“数字化转型年”工作，对标国内外拥有强大供应链属性及电商平台的大型企业集团，其中物产化工的智慧供应链数字化平台已进入实施阶段。
　　■金融服务：金融支撑主业发展。2019H金融服务板块实现营业收入39亿元（YoY+254%），毛利率降至13.5%（YoY-57%，预计和现货价格上涨导致期货持仓浮亏有关）。金融服务对于主业的价值体现在：1）加强资金周转效率，降低摩擦成本。公司通过利用区块链技术在供应链上下游成功探索“信用币”机制，财务公司实现归集资金集中度90%以上并通过资金运作有效提升了集团流动性管理，从而有效降低了信任摩擦成本，提高资产周转率。2）实现套期保值功能，抓住投资机遇。公司发挥现货端产业经验优势与期货端投资能力为供应链集成服务保驾护航，有效实现套期保值功能，并在行情到来时可以准确把握投资机遇。3）提供综合增值服务。为客户提供期货、保险作为生产经营的保障，拓展收入来源，增强客户粘性。
　　■高端实业业务：布局医疗环保，拓展新增长点。2019H高端实业实现营收41亿元（YoY+17%），毛利率16.2%（YoY+4%）。公司根据自身的资源禀赋和转型升级方向，主动布局了医疗健康、环保公用等朝阳性行业。截至上半年末，公司已布局综合医院4家，床位数约3000张；形成城市污水处理能力40万吨/日（2018年：30万吨/日）。
　　■定增获批，提供增长新动能。公司38.2亿元定增方案于今年7月获批，其中26.9亿元用于供应链集成服务、2.4亿元用于供应链支撑平台。定增落地将有助于公司扩大业务规模和优化产业布局，平抑业绩的周期性波动，为公司业绩增长提供新动能。
　　■投资建议：买入-A评级。我们预计2019-2021公司EPS分别为0.78、0.84和0.86元，按8.5xPE给予目标价6.61元。
　　■风险提示：费用上升风险/业务协同低于预期/高端实业投资回报低于预期