华泰证券-华东医药-000963-中报点评：优质白马，加磅研发-190828

《华泰证券-华东医药-000963-中报点评：优质白马，加磅研发-190828（6页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《华泰证券-华东医药-000963-中报点评：优质白马，加磅研发-190828（6页）.pdf（6页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　业绩低于预期
　　公司发布2019年半年报，实现收入182.5亿元（+19.1%yoy），归母净利润15.96亿元（+23.4%yoy），扣非净利润14.7亿元（+16.2%yoy）。其中2Q实现收入85.4亿元（+14.1%yoy），归母净利润6.9亿元（+8.6%yoy），业绩低于预期，系三项费用与研发支出大幅增加。公司在传统业务基础上积极开拓医美和医疗光学诊断新领域，考虑到全年费用的增长与2020年第二轮集采的执行，我们下调公司19-21年EPS预测至1.62/1.97/2.37元（前值1.64/2.06/2.62元），给予19年PE 24-25x，给予目标价38.88-40.50元，维持买入评级。
　　费用端增加拖累业绩，经营性现金流入依旧稳健
　　受市场推广、职工薪酬增长、Sinclair并表等因素影响，公司1H19三项费用支出同比大幅增加（销售费用率+1.5pp、管理费用率+0.7pp、财务费用率+0.3pp）。1H19研发费用达4.7亿元（+77.5%yoy），19E研发支出将超过10亿元（+40%yoy以上）。受商业板块业务调整的影响，1H19公司经营性净现金流同比下降10%，但现金流入端依旧稳健（+13%yoy）。
　　工业板块增长强劲
　　1H19中美华东表现依旧强劲（收入+29.3%yoy，净利润+24.1%yoy）。从收入端来看，同比去年：1）受益于新进基药与基层推广加强，百令胶囊增长提速（+16%），基层与零售端占比超50%；2）阿卡波糖+33%；3）免疫产品线+30%（适应症扩大+进口替代+基层推广），其中环孢素+15%，吗替+30%，他克莫司+40%；4）泮托拉唑整体+20%；5）二线品种逐步起量，吲哚布芬+130%，19E销售超1亿元，达托霉素销售翻番，19E销售1亿元，吡格列酮二甲双胍纳入19版医保，1H19销售1.6亿元，全年有望超3亿。我们预计公司工业板块19年利润有望保持25%以上的增长。
　　商业端大幅回暖，医美业务短期承压，未来可期
　　1）受益于纯销业务开拓与去年同期低基数，商业板块1H19大幅增长，实现收入122.87亿元（+12.7%yoy），全年有望保持10%以上增长；2）受伊婉销售下滑影响，宁波子公司1H19净利润同比下滑7.4%，下半年随着产品切换的完成（推广含利多卡因的高端产品），全年利润端有望持平；3）Sinclair 1H19实现收入2.65亿元（+40%yoy），预计全年收入+40%-50%，考虑管理层激励后利润端预计持平。医美领域为公司又一战略性布局，通过海外合作（收购Sinclair、入股R2公司）持续丰富产品组合，Sinclair核心产品上市在即，医美板块扬帆可期。
　　静待重磅产品陆续上市
　　1）利拉鲁肽处于3期入组阶段，预计2020年申报上市；2）TTP273预计2H19开展桥接试验；3）迈华替尼非小细胞肺癌2期临床有望于年底结束，一/二线罕见基因突变2期临床已经启动，有望以2期结果直接申报。
　　风险提示：产品降价的风险；研发进度不达预期。
　　盈利预测调整
　　公司为国内领先平台型龙头，我们预测公司19-21年营业收入增速为16.0%/12.7%/11.7%，归母净利润增速为25.3%/21.4%/20.2%。公司在传统业务基础上，通过对外合作开拓医美板块和医疗光学诊断领域，考虑到全年费用的增长与2020年第二轮集采的执行，我们下调公司19-21年EPS预测至1.62/1.97/2.37元（前值1.64/2.06/2.62元），给予19年PE24-25x（可比公司19年平均估值25x），予目标价38.88-40.50元，维持买入评级。
　　1）第二轮集采有望于2020年开始正式执行，受集采降价影响，我们下调20-21年收入增速至12.7%/11.7%；
　　2）考虑到1H19市场推广与Sinclair并表带来的销售费用的增加，我们上调2019年销售费用（+1.33%），考虑到2020-2021年第二轮带量采购执行后部分品种销售费用的下降，我们下调2020-2021年销售费用（-2.92%/-3.89%）；
　　3）考虑到公司整体研发费用的增加，我们上调19-21年管理费用（+3.23%/2.12%/3.16%）。