华创证券-四维图新-002405-2019年中报点评：营收增速超预期，自动驾驶远景可期-190826

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　　事项：
　　公司发布2019年中报，实现营业收入10.84亿元，同比增长9.43%；归母净利润8560.03万元，同比下滑47.56%；扣非归母净利润6154.56万元，同比下滑54.37%。
　　评论：
　　营收增速超预期，高级辅助驾驶及自动驾驶业务表现亮眼。1）上半年公司营业收入同比增长9.43%，增速超出市场预期。具体来看，尽管上半年乘用车销量下降14%，公司依靠优质客户结构，传统导航业务逆势上扬，实现收入4.41亿元，同比增长7.36%；高级辅助驾驶及自动驾驶、车联网业务表现亮眼，分别同比增长141%和38%；芯片业务同比下滑34.44%，主要由于机销量下滑对杰发短期业绩造成较大影响。2）上半年公司毛利率下滑1.79个百分点，主要由于商用车联网业务毛利率下滑所致；销售费用率和管理费用率均有所降低；同时，公司继续加大对自动驾驶、高精度地图投入力度，上半年研发投入为5.44亿元，同比增长18.6%，占总营收比例超过50%。3）由于乘用车联网分拆后投入加大，Mapbar上半年亏损幅度较大，对其投资收益影响公司净利润表现。
　　高级辅助驾驶及自动驾驶业务持续突破，携手华为共同推动产业发展。公司面向L2级别自动驾驶解决方案在商用车领域的商业化落地进入实车测试验证阶段，获得北京自动驾驶路测T3级牌照；HD高精度地图获得全国首个L3级乘用车自动驾驶量产订单；在面向城市普通路场景L4级别的自动驾驶地图方面，公司与合作伙伴联合进行实车测试验证，进入准量产阶段。此外，公司与华为建立战略合作关系，双方在云服务平台、智能驾驶、车联网、车路协同等领域展开合作，8月，公司与华为签署高精度地图测试数据采购协议，标志着公司与华为自动驾驶合作项目正式落地。
　　车联网业务商业化进程进一步加速。在乘用车联网领域，继腾讯、滴滴、蔚来资本、尚珹首轮投资后，19年1月，四维智联又获得博世创业投资公司的战略性投资，凸显出了四维智联在行业里的核心地位。此外，公司自主研发的车联网云平台能力大幅提升，自动发布功能和运维系统的技术升级已经完成，FOTA升级解决方案已在车厂落地。WeLink手车互联低成本轻车联网解决方案不断得到前装市场高端车型的项目认可，基于全新的数据传输协议，产品安装率和激活率进一步提升。在商用车联网领域，公司持续加速推进新产品研发及商业化进程，截止6月底，公司已与前十大商用车品牌中的八家建立了紧密的合作关系，国内卡车增量市场的覆盖度达到70%，并逐步量产。
　　投资建议：公司是高级辅助驾驶及自动驾驶领域头部厂商，产业布局力度不断加大，“地图+云计算+深度学习+智能芯片+算法+仿真”综合服务能力持续增强。我们维持预测公司2019-2021年归母净利润4.74亿、5.82亿、7.23亿元，对应PE分别为62倍、51倍、41倍，参考公司历史估值，给予公司2019年85倍PE，对应目标价20.54元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：乘用车市场低迷；车载芯片研发进度不及预期。