华创证券-古井贡酒-000596-2019年中报点评：整体增长势头良好，业绩弹性继续释放-190826

《华创证券-古井贡酒-000596-2019年中报点评：整体增长势头良好，业绩弹性继续释放-190826（6页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《华创证券-古井贡酒-000596-2019年中报点评：整体增长势头良好，业绩弹性继续释放-190826（6页）.pdf（6页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　事项：公司发布2019年中报，19H1实现收入59.88亿元，同增25.19%，实现归母净利润12.48亿元，同增39.88%，其中19Q2收入23.20亿元，同增4.34%，净利润4.65亿元，同增49.33%。Q2收入增速环比放缓，符合此前预期，主要系淡季发货确认较少带来的季节性波动，结合来看H1整体业绩保持良好，利润表现略超预期。19H1销售回款53.52亿元，同增28.4%，经营性现金流量净额同增55.7%，现金流表现良好。
　　 Q2季节性波动，H1整体增长势头良好。上半年白酒收入58.8亿元，同增24.85%，经营目标完成良好，Q2收入增速环比放缓，主要系Q1收入结算确认较多，淡季发货确认较少及同期较高基数所致。季度来看虽有一定季节性波动，但H1整体表现保持稳健。结合渠道反馈，省内来看，随着省内200-300元价格带进入黄金发展期，300元以上次高端价格带明显扩容，公司产品结构持续升级，古8精准卡位200元消费升级价格带，古8及古16积极卡位，占比持续提升，古20去年上市后布局有力，不着急思路运作，积极抢占省内核心次高端消费人群，目前古8及以上产品占比25%，部分市场如省份合肥市场古8及以上占比快速提升。公司省内龙头地位稳固，造血功能进一步强化。省外来看，公司对于推进次高端全国化更为坚定清晰，在省外市场组织架构配合和费用投放预投等方面积极调整。河南市场过去提出再造安徽市场，遇到结构调整难等问题，但去年以来市场局面逐步打开，调整发力点产品积极升级，古7古8产品占比提升。黄鹤楼H1收入4.57亿元，同增6.4%，夯实市场基础重于短期冲销量；河北山东等市场招商布局形势良好。此外，公司H1末预收款5.17亿元，同降35.6%，环降53.6%，主要受淡季因素影响，随着中秋旺季打款备货，预计Q3将有所改善。
　　费用优化释放弹性，净利率提升明显。19H1公司毛利率76.7%，同降1.5pcts，其中白酒毛利率同降1.1pcts至77.5%，推测主要系包材及人工成本上涨所致。费用率来看，19H1销售费用率30.7%，同比下降2.7pcts，其中Q2销售费用率同比下降7.1pcts至29.0%，单季销售费用同比下降16.2%。综合来看，19H1综合促销费用7.88亿元，同减3.3%，广告费用4.42亿元，同增29.8%，持续保持品牌曝光度。19H1实际所得税率24.7%，同降1.2pcts，税金率14.5%，同比亦有小幅下降。公司19H1净利率21.3%，同比提升2.2pcts，虽Q2收入增速环降，但费用投入也相应缩减，因而结合来看，上半年产品结构升级及费用优化带来盈利能力提升明显。
　　五年再造新古井思路清晰，后百亿时代稳健成长可期。在完成集团百亿目标之后，公司提出五年再造新古井，三大内涵包括数字化、国际化和法制化新古井。
　　我们认为，公司在后百亿时代，双品牌双百亿战略清晰，年份原浆系列十年之后再出发，看好业绩持续稳健成长，驱动因素来自：1）产品结构升级带动毛利率提升；2）渠道精耕细作、格局稳固之后，省内费用率有压缩空间，同时结构升级也带来费用率摊薄；3）积极关注机制改善可能，继续期待在国企改革层面进一步进展，落地有望带来经营活力提升及业绩积极释放。
　　投资建议：公司H1整体业绩保持良好，全年量价齐升可期，后续调整发力点积极布局次高端，产品升级再上台阶，市场成效积极显现，省内市场受益消费升级造血功能强化，全国化布局正加快推进，中长期业绩稳健成长可期。我们小幅上调2019-21年EPS预测至4.54/5.76/7.08元，对应PE分别为26/20/17倍，维持12个月目标价142元，对应明年约25倍PE，维持“强推”评级。
　　风险提示：宏观经济下行风险；竞争加剧风险；需求不及预期。